郭施亮：明星基金净值快速缩水，“各种茅”大幅回落，风险释放到尾声了吗？

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　　受益于前一两年的单边上涨行情，不少明星基金的净值出现了大幅攀升的走势。但是，既然市场行情与基金净值的表现有着密不可分的联系性，那么当市场行情显著降温之后，基金净值难免会受到或多或少的冲击影响。

　　我们可以以今年2月18日作为A股市场的一个重要分水岭，在这一天之前，A股市场基本上以白马股、基金重仓股作为主导，“各种茅”成为当时市场最直接的受益对象。但是，在2月18日之后，以白酒股为代表的机构抱团股，却出现了非理性的大跌走势。与之相比，作为前期明显滞涨的传统周期板块以及涨幅远远跑输同期市场指数的中小市值股票，却成为了2月18日之后市场资金的避险渠道。

　　从各路明星基金的净值表现分析，基本上离不开机构抱团股的影响，可以称得上“成也白马，败也白马”。在白马股纷纷下跌的影响下，对不少明星基金来说，更是产生出深刻性的冲击影响。在此期间，部分白马股的期间跌幅超过20%乃至30%，但同期明星基金的净值表现，更是分歧严重，有部分明星基金的期间跌幅更是达到了20%左右

　　很显然，这是过度依赖白马股的真实写照。在机构抱团的背景下，本质上也反映出机构抱团的双刃剑影响，在2月18日以来，白马股出现了大幅下跌的走势，恰恰印证了机构抱团股瓦解后对市场指数，尤其是明星基金净值的助跌影响。

　　经过了短暂急跌走势之后，目前明星基金净值以及“各种茅”的估值水平，已基本上回归至去年底乃至去年三季度附近的水平。虽然从估值上分析，仍然谈不上便宜，甚至连估值合理也谈不上，但对这些具有盈利增长确定性的白马股来说，它们的走势更需要看整个市场环境以及资金利率环境等因素。

　　其中，受益于全球超宽松流动性的刺激影响，对全球主要市场的核心资产来说，本身应该享受到更高的估值溢价水平。或许，在全球宽松流动性环境发生实质性拐点之前，这一种估值定价的逻辑很难会发生根本上的变化。

　　不过，随着美联储的态度逐渐变化，市场似乎更担心美联储会提前收紧宽松货币环境。换言之，当全球宽松周期发生实质性的拐点，那么将会深刻影响到全球核心资产的估值溢价水平。在此期间，十年美债收益率的波动表现，似乎逐渐成为了全球市场资金利率走向的一个参考指标，目前这一指标正朝着1.8%的水平逐渐靠拢。

　　此外，全球经济复苏回暖的进程，尤其是防控效果的显著改善，将会直接影响到下一阶段货币政策的松紧预期。

　　对细心的投资者来说，可能会注意到一个小细节，即在经济回暖预期越来越强烈的背景下，对传统周期股或与经济周期密切关联的行业板块，会带来积极性的刺激影响。但是，与之相反，对前期涨幅显著的科技股或新经济企业来说，似乎更容易遭到市场资金的抛售，整个市场会形成一个明显的行业板块跷跷板效应。

　　当宽松货币逐渐回归理性，经济发展得到有序恢复之际，全球市场的估值体系也会逐渐恢复正常。受此影响，对享受太高估值溢价的企业来说，自然会出现估值修复的需求。至于本身估值合理乃至处于低估值状态的行业，这会因全球经济的有序恢复，其投资价值反而会得到市场资金的挖掘，甚至会成为全球宽松货币逐渐收紧下的避险港湾。

　　即使A股市场中的“各种茅”估值仍不算便宜，但因有着一批大蓝筹股的支撑影响，所以整个A股市场的估值水平仍处于比较合理的状态。即使是白马股出现快速挤压估值泡沫的行情，但也只能够定义为股票市场的局部去泡沫现象，这也是与2015年和2018年A股单边下跌行情的本质区别。

　　在A股市场局部去泡沫的背景下，只要外部市场不发生类似去年3月份的非理性大跌走势，那么A股市场的下跌空间还是会显得相对有限。

　　如果从短期跌幅来看，部分白马股的风险释放已逐渐步入中后期阶段，但从调整时间来看，从2月18日调整至今，白马股的调整时间只有短短的一个月，调整周期也是显得不那么充分。由此可见，未来白马股的走势，很可能会出现以时间换空间的表现，并通过时间来逐渐消化白马股的估值压力，或许对投资者来说，会承受一定的时间成本风险。