钮文新：债市：打破刚兑≠放任爆雷

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　　华晨集团终于公告债务违约。据称，目前华晨集团已构成债务违约合计65亿元，对应利息逾期1.44亿元。原因是：企业资金紧张，续作授信审批未完成，造成无法偿还。与此同时，河南永煤控股的债务违约问题也在发酵。随着11月10日永煤控股一笔10亿元超短融违约后，11月17日，永煤控股发布公告称，由于公司流动资金不足，两只超短融“20永煤SCP004”和“20永煤SCP007”兑付存在不确定性。这两只债分别应于11月22日、23日兑付，应付本息金额分别为10.32亿元、10.25亿元。

　　从目前情况看，债券市场违约似有扩散迹象。WIND统计数据表明，今年以来至11月12日，中国债券市场已有109只债券、1260.83亿元债务违约。这个数据在2016年为56只、393.77亿元，2017年为34只、312.49亿元，2018年为125只、1209亿元，2019年为184只、1494.04亿元。可见，过去5年，债务违约事件总体呈上升趋势，今年是否会超过2019年？恐怕关键要看未来不到两个月的情况，而华晨、永煤两家公司债务违约事件之所以被市场关注度较高。原因是：它们似乎都存在违约前转移资产的情况，因而被债权人质疑恶意逃废债。市场担心，这样的高等级国企债券如果以一种“不光彩”方式违约，势必起到恶性示范效应，以致整个债券市场受到严重质疑。

　　说到底，债券市场是最需要信用直接支撑的市场，如果市场因信用溃堤而发生危机，那必然导致系统性金融风险。我们认为，在中国信用杠杆出于历史高位之时，任由信用债券市场溃堤是非常危险的。但很遗憾，到目前为止，除国家发改委11月17日在新闻例会上就企业债安全问题公开回答社会疑问之外，其它金融主管机构无一就债券市场问题发表看法。

　　或许正因“预期管理不及预期”，17日下午多只债券大跌。14时20分左右，PR伊宁债（124493.SH）突然大跌39.9%，报18元，随后临停，直至14时57分恢复交易；19泰达02（155451.SH）价格当日下午大幅下跌，从前日78.10元收盘价暴跌至62.01元，跌幅超过20%，盘中临停，14时57分恢复交易；14时51分，13平煤债（122249.SH）在上交所固收平台的最新成交价78.534元，较前一交易日中债估值96.4748元，偏离-18.60%。

　　说实话，这样的情况最令我们非常担忧：是否有人刻意以此作为打破刚兑、教育投资者的手段？如果是这样而放任债务违约无度发酵，甚至对恶意逃废债视而不见，那势必更大范围引爆债务危机。我们始终认为：建立良性的金融市场必须打破刚兑，这一点无可厚非，但我们必须防止事情“从一个极端走向另一极端”。所以我们需要大声疾呼：打破刚兑≠放任爆雷，打破刚兑≠取消刚兑，打破刚兑更不等于恶意逃废债的可趁之机。

　　完善的市场经济基于完善的法制。同样，完善的金融市场也必须依托完善的金融法律法规和秩序，基于强有力的金融监管。否则，任何金融市场的完善都将变成谬言。我们当然知道债务违约事件最终都会通过司法路径加以解决，但我们必须接受历史教训，上世纪90年代，一些地方保护主义的做法实际对企业逃废债起到了保护作用，而实际让司法效果大打折扣，近而伤害债权人实际利益。从那之后，许多银行将某些地方列为高风险地区，甚至一概拒绝这些地区的贷款需求。

　　我们今天是不是还要允许悲剧重演？是否让中国债市蒙受信用恶化之苦？是否任由债券市场连锁反应？我们希望中国金融监管者不要采取充耳不闻、视而不见的态度，我们需要打破刚兑、需要教育投资者审慎投资，但绝不能让它变成弱化监管的理由，更不让它变成恶意逃废债者的可趁之机。我们认为，作为资本市场的重要组成部分，债券市场也必须尽快补齐监管短板，建立信用强监管体系。我们认为，面对债务违约日益频繁和花样叠出，中国金融监管者有必要站到一线，以制衡地方保护主义的再度抬头。

　　从历史经验看，恶意逃废债往往伴随着“欺诈”，正所谓“借钱时好话说尽，还债时坏事做绝”。在发达国家，对债务欺诈行为司法约束是非常严重的。比如“麦式骗局”中的麦道夫，最终获刑99年，哪怕你曾担任纳斯达克董事局主席。

　　我们认为，打破刚兑≠放任爆雷，打破刚兑≠取消刚兑，打破刚兑更不等于恶意逃废债的可趁之机。实际上，债务是否刚性对付，这是债务人和债权人之间的一种信用交易，是债权人认同低利率的重要条件，它本应是商业行为，而无需监管者强行干预，更不应当把“打破刚兑”实际执行为“取消刚兑”。

　　历史地看，的确有债务人利用刚兑承诺吸引投资者，结果导致投资者受骗上当。但问题是：取消刚兑是否可以抑制金融骗子行骗的冲动？相反，取消刚兑似乎弱化了债务人责任和道德约束力，同时放大了债权人风险，这是否符合金融监管的一般规律？是否符合中国最广大老百姓低风险投资的强烈愿望？是否符合金融普惠的基本理念？

　　实事求是地说，打破刚兑之后，中国金融监管者似乎退出了“制衡债权、债务市场地位差异”的功能，这势必导致一些债务人有恃无恐，在“打破刚兑”的旗号下，想方设法钻监管弱化的空子，以最小代价去赖账、违约。这显然不行，这会让原本属于高级市场的金融市场蜕变为“愿打愿挨的、低级而原始的自由市场”，这不符合金融高质量发展的基本要求。