易宪容：中国房地产企业危机有多高？

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　　最近中国房地产企业恒大财务危机成了热炒的新闻。2020年9月24日国内网站流传一份恒大向广东省政府发出的求援信，尽管当天晚上恒大表示流传文件是谣言，并向警方报案，也没有消除市场对恒大集团无法回A便会资金链断裂的疑虑，传言已经在市场上掀起了强大效应。

　　恒大相关的企业连续第二天上演“股债”双杀，3只在国内上市、发行规模共达300亿元人民币的恒大债券先后重挫跌停。在香港上市的恒大股价在星期五或25日曾急速下跌14.59%，收市还是下跌了9.46%，报13.78元，两个交易日该股票下跌了14.52%，恒大主主席許家印短短两个交易日财富蒸发近238亿元。同时，恒大汽车及恒腾网络股价也分别大跌12.76%及19.05%。单是24日和25日，恒大系3只股票市值缩水超过750亿元。

　　市场为何对房地产企业恒大融资危机会反应如此强烈？估计与中国房地产企业的发展路径、当前的市场实现及政府出台相应的融资监管规则有关。可以说，中国房地产市场之所以在短短的不到20年的时间涌现一大批世界级的房地产大企业，很大程度上是与中国的市场环境、政府的房地产政策及房地产企业发展的特殊性有关。2019年底中国房地产企业达3万多家，前150家其销售总额达100亿元以上，前10家其销售总额2400亿元以上，碧桂园则达7700亿元。就这情况来说，中国的房地产一家企业其年销售总额可能比许多国家的住房销售总额还要高。

　　那么国内的房地产企业之所以能够在短时间内“爆炸式”增长，就在于通过融资高杠杆、高负债的方式来现实。这种高杠杆不仅造成国内房地产企业短时间内“爆炸式”发展，也导致了中国房地产市场的价格及土地市场的价格快速飚升（近十几年的时间里全国房价及地价上涨了10倍以上），中国各城市的房地产泡沫吹得巨大，及中国金融市场的风险大增。

　　所以，2020年8月20日，中国住建部和人民银行在北京召开重点房企座谈会，研究进一步落实房地产长效机制。会议对房地产融资提出了量化的管理指标，要求房地产企业剔除预收款后的“资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍”的不得融资。并给中国的房地产企业融资划定了三条底线，并将根据房企的“踩线”情况，分为“红、橙、黄、绿”四档，实施差异化债务规模管理。

　　有市场机构对50家销售额较高的房企财务数据进行了梳理，只有12家房企符合三条标准要求。踩线一条的房企有14家，同时越过两条红线的房企有10家，同时踩到三条红线的房企有14家。可以说，这仅是对50家大的房地产企业进行数据分析，全国剩下几万家中小房地产企业所面临的债务风险可能会更大。也就是说，当前国内房地产企业高杠杆及高负债所面临的风险都是非常高的，如果不实施有效的差异化债务规模管理，随时都可能引发房地产企业资金链断裂之风险，并由此引发中国房地产市场危机及中国银行体系的危机和中国金融市场危机。

　　“三条红线”划定后两个星期，9月6日，恒大集团突然宣布要实现“金九银十”每个月1000亿元的销售目标，还推出全国楼盘全线7折等一系列促销。还有消息称，碧桂园也正在考虑在购房方面提供更大的折扣，加速楼盘销售。可以说，房地产龙头企业率先降价促销，目的是在融资收紧的背景下，加紧扩大市场份额，降低负债率，降低企业的融资风险。

　　但是，在这里已经显示了两个严重的问题。一是今年新冠病毒疫情爆发之后，中国的房地产市场创历史增长阶段基本上结束（2016年开始中国房地产市场销售总额每年都在创历史新高，2019年也是如此），再加上政府一直在强调“房住不炒”，今年的住房销售肯定会大打折扣，整个全国的住房需求下降，所以，最近不仅不少城市的二手房价格在急剧下跌（比如天津的二手房价格有下跌20%以上的），而且有实力的房地产开发商也在降价促销，以便扩大市场份额，尽快回款，降低企业高负债率。也就是说，房价的下跌可以会成为今年下半年不少城市的一种趋势。

　　二是这种房价下跌是不是会成为一种趋势？如果中国房地产市场出现全面价格下跌，甚至出现大幅下跌，那么中国房地产市场泡沫破灭是迟早的事情。因为，近十几年中国房地产市场之所以能够持续高速增长，中国的金融市场之所以能够稳定而没有爆发危机，就在中国房地产市场房价一直在上涨。只要房价在上涨，房地产泡沫不破灭，中国金融市场、银行体系、房地产企业的风险就不会暴露出来并持续下去（这也是为何政府一直要托住房价的关键所在）。但是，如果房价下跌，所有的潜在风险都会暴露出来。所以，大房地产企业降价促销是否会引发全国性房价下跌，还得仔细观察，但有一点是肯定的，在差异化债务规模管理规则下，国内房地产企业面临的严重高杠杆融资风险可能会暴跌出来。所以，市场肯定对此疑虑重重。而房价下跌，住房投资者退出市场，中国房地产市场所面临的一切问题都出来！毛之不存，中国房地产企业能够依附在哪？就是最近恒大事件的意义所在。