路财主：A股要来牛市，还缺一点点什么？

lameihua

　　最近，很多人在传说，A股要来一轮牛市了，问我这个概率有多高？

　　关于A股是高估还是低估，是不是值得买入，2019年以来，我曾写过几篇文章，现在回过头来看，似乎全部都“蒙”对了。

　　2019年1月份，我写了：

　　“你一转身，接盘侠就回来了（股市篇）”

　　告诉大家，股市差不多到底部了，接盘侠们回来的时候，股市就该涨了。

　　2019年2月初，我写了：

　　“击球时刻到了！”

　　明确告诉大家可以看多A股。

　　2019年年中，当A股经历一轮反弹之后再度归于沉寂的时候，我特意写了一篇判断A股价格高低的逻辑的文章，用“股债轮换指标”来整体判断A股的低点，而用深成指的“股票盈利率/十年期国债收益率”作为判断A股高点的工具。

　　“这张图，为什么在预测A股的买入点上这么神？”

　　到了2019年11月份，当上证指数再次跌到2800点附近的时候，我又明确告诉大家：

　　“A股，一轮小牛市正在走近”

　　我特别没想到的是，即便是春节前后爆发了新冠疫情这样的超级黑天鹅，居然都没有挡住我们大A股小牛市的来临。

　　然后，当大家讨论应该选成长股还是大盘股的时候，我又明确说了：

　　“大A股里，现在我为什么更看好中证500？”

　　另外，我还写过一篇讨论A股估值中枢不断下移的问题：

　　“我弱我笨，所以买a股我才没亏钱！”

　　写过一篇风险溢价率判断股市高低的文章：

　　“指数基金投资的三种境界。”

　　看着我自己以前对股市的“瞎蒙”，我自己都想问我自己一句——

　　你说说看，接下来几个月里，A股还会不会来一波牛市？

　　其实，在当代政府和央行掌控一切的信用货币时代，任何一种经过大众长期充分博弈的资产，其低点都是非常容易判断的，但高点就不是那么容易判断（因为与大众的情绪博弈有关），但最难判断的，还是在不高不低的点位上，你问我会上涨还是会下跌。

　　从一个交易者的角度看待一种资产，他的资金有三种策略可供选择：

　　随时交易；

　　长期持有；

　　对冲套利。

　　所谓“随时交易”，其实就是这部分资金会时刻根据市场的估值情况，进行买入或者卖出操作，如果你每一次都判断准确，随时交易的资产收益肯定是最高的。

　　所谓“长期持有”，就是我长期看好此类资产，所以一般选择在低位大量买入，然后一直持有，除非生活所迫或者涨到人神共知的高位，一般不选择卖出。例如，对于实物黄金，很多人的选择就是一直持有；还有一些特别好的股票资产（比方美股的苹果、微软、谷歌，A股的平安、茅台、招商银行，港股的腾讯、美团等），很多人也会选择一直拿着。一般而言，打算大量持有某项资产，应该考虑在极低价位上大量购买，通常也是自己资产配置最大头的一部分。

　　至于“对冲套利”，其实也可以归类到随时交易中来，因为它也根据市场状况实时进行调整。但对冲套利有一个思路就是，不判断资产价格本身的涨跌，而是努力找到市场中的定价问题来进行套利（注意，绝大多数套利都不是无风险的，而是基于某种市场判断下的套利），但对冲套利一般属于高阶的交易内容，一般人不会涉及到。

　　从长期持有角度来看待A股，无论是单纯从PE估值上看（沪深300+中证500），或更进一步的股债轮换指标（A股的PE中位数与十年期国债收益率倒数对比）来看，目前的A股估值均处于15年来中等略偏低水平，所以持有的人还是可以拿着的。

　　如果从交易角度来观察A股，要问牛市会不会来，市场情绪和流动性松紧才是最核心的观察指标。

　　关于市场情绪，我认为这可能是判断牛市来不来的最重要的指标。但问题是，由于仁者见仁智者见智的关系，市场情绪到底起没起来，很难给出一些明确而客观的指标，所以今天我们暂时不去讨论它，而是讨论牛市来临中仅次于它的指标——流动性松紧。

　　简单来说，也就是能进入A股的钱，够不够多。如果足够多，市场情绪一旦被调动起来，那么牛市就是“钱+情绪”的结果；如果不够多，即使情绪被调动起来了，牛市也走不远。

　　一般而言，央行的货币供应量和社会融资增量指标，基本就是全社会的信用宽松指标，而且，这个货币供应通常还是领先指标——领先是因为货币（信用）从央行或商业银行那里一旦出来，立即就会被纳入数据统计，但这些钱（信用）真正在经济或金融体系中完成购买和交易，还需要一段时间和过程。

　　根据中国央行的规定，人民币的货币供应分为3个层次：

　　M0=流通中现金（即在银行体系以外流通的所有现金）；

　　M1=M0+企业、机关、团体、部队、学校等单位在银行的活期存款；

　　M2=M1+企业、机关、团体、部队、学校等单位在银行的定期存款+城乡居民个人银行储蓄存款+证券客户保证金。

　　我来总结，M0就是大家实实在在的实物的“钱”，M1则是经济主体主要交易中立即可以使用的“钱”，一般而言这个钱很快就会转移到普通人手中（发工资等方式），而M2则是整个经济体系从央行-商业银行系统中得到的总信用。

　　我这么一说，你应该就能明白，M1肯定与股市的关系特别密切，如果M1增加很快，那么就意味着整个社会上可用于交易的资金非常充裕，这也意味着股市资金面宽松。

　　嗯，你是对的，无论是逻辑还是实际数据的验证，M1比M0、M2对股市影响更大。

　　说明：因为上证指数的失真情况，所以这里采用深成指。另外，深成指每日都有价格，而M1增速是1个月公布1次，所以这里选用深成指每月月末数据、月度最高点位、月度最低点位三个指标来进行对应，下面的图表数据处理均与此类似。

　　显然，从1994年迄今，无论是1996-1997年的牛市、2000年的牛市、2007年的牛市、2009-2010年的牛市，M1增速数据都有明显的对应，基本是同步或领先指标。

　　但是，有一个例外：2014-2015年的大牛市里，是牛市都过了，M1的增速才上来，变成滞后指标了。

　　除了M1增速之外，M1增速-M2增速也是一个较好的资金面松紧的判断指标。

　　M1代表着可立即用于交易的资金，而M2代表着整个经济从银行体系中得到的信用，那么M1增速-M2增速，我们可以理解成可交易的钱，增长得比整个经济中的信用要多，这当然是流动性松紧的很好的判断指标。

　　显然，M1-M2指标与我们大A股牛市的拟合情况，比单独M1指标更加明显，连2012-2013、2016-2017年的两次小小牛市，这个指标都有所反应。

　　当然，因为M2增速相对平稳，所以M1-M2增速指标其实与M1增速这个指标的含义基本一样，所以，2015年的大牛市里，这个指标也是完全没有体现出来。

　　我一直都没想明白，2015年的牛市为什么提前于M1增速那么早，等M1增速上来的时候，股市已经开始暴跌了。我可爱的读者里，不知道有没有谁能解释一下？

　　如果从实体经济和虚拟经济的角度考虑，还有一个有意义的领先指标，那就是：

　　M2增速-名义GDP增速。

　　刚才说了，M2相当于整个实体经济从银行体系中得到的信用；那名义GDP增速呢，相当于实际的经济中需要多少信用。M2超过名义GDP增速的部分，能去哪里呢？

　　有人可能会说，是房子——其实，房子的交易，属于实体经济，都已经统计到GDP中去了，真正没有统计到GDP中的，就是各种金融交易。

　　从这个意义上说，M2增速-名义GDP增速也可以用来估算股市的资金面是否宽松的问题。不过，可惜的是，名义GDP是每个季度才会有的数据，相对于货币供应量数据要滞后很多，更不必说用来领先判断股市了，它与股市走牛的拟合性也差了很多。

　　好玩的是，这个指标对于2007年和2015年的两轮真正的大牛市都毫无反应——2007年的牛市里，是因为当时中国的名义GDP增速很高（意味着中国经济当时的货币利用率很高，央行印1元钞票能带动更多的GDP），结果这个指标就显得很低；2015年则是因为中国M2增速很低导致了这个指标显得很低。

　　值得一说的还有2020年1季度，这个指标突然暴涨，那是因为中国的名义GDP这么多年来第一次出现负增长，普普通通10%的M2增速，减去一个负的增长率，自然就显得暴涨。

　　三个关于股市资金面松紧的指标都展示给大家了，总结下来就是，从资金面是否宽松来看，A股牛市要来的话，似乎还缺少点儿流动性的配合，而在中短期之内，我们如果看不到M1增速的快速上升的话，即便有个小牛市，也走不了太远。

　　有趣的是，这个观点从沪深300期权持仓量和价格上都能反映出来，PCR（Put/Call Ratio，看跌看涨期权之比）指标近期维持在1.3以上，而且同样价差的期权，看跌期权的价格要比看涨期权贵近1倍。

　　期权在一般情况下是起“保险”和“对冲”作用的，看跌期权持仓量高，价格比看涨期权贵很多，这意味着市场对于股市下跌的保险需求比较多，这意味着在很多人喊牛市到来的时候，机构投资者却在担心股市大跌，所以才会买那么贵、那么多的看跌期权做保险。

　　也就是说，以我大A股目前的估值，持有还是值得持有的，小小地牛一下当然也是可以有的，但除非大众情绪能够像2015年牛市那样被调动起来，否则，想要出现一波普涨的牛市，还是有点困难的。