钮文新：人民币不必被“7”所困

大参考

　　美元指数升破97，创出2018年以来新高，随之，人民币中间价再度贬值72个基点，报出6.9646的低点，这是自2008年5月20日以来新低。上一交易日，人民币在岸交易收报6.9613。正因人民币兑美元汇率从6.2附近一路来到6.9附近，而且在6.9附近徘徊多日，因此市场舆论再度集中于人民币兑美元会否破7的讨论。有些媒体甚至刊文指出，人民币不会破7、破7没那么容易等等。

　　针对这样的讨论我们再度重申，只要人民币升值贬值是在有序、可控的范围之内，那就应当更多允许它更加自由的波动，不必干预。至于7，那不过是连续坐标序列上的一个很普通的点，和6.999、7.001一样，没什么实质性的重大差异。从金融市场预期和市场运行的角度说，管理者和舆论一味强调7、过度关注7，反而会使7失去柔和性而变得十分僵硬。实际上，7越僵硬越不易破，但万一破掉，市场破坏力也会大幅增加，这就是所谓“心理关口”的作用。所以，政府管理者也好，媒体舆论也罢，请不要给市场预设“心理关口”，而是重点应当加强监测与管理，疏导市场情绪，在没有可能发生异常突变的情况下，让市场波动更多符合投资者判断。

　　理论上说，人民币是否破7不是中国单方说了算的，它取决于对手货币的政策和币值的变化。比如人民币兑美元汇率，它必然受制于美联储货币政策的变化，尽管人民币不是美元指数的成分货币，但美元对世界主要货币的升值预期，必然加大人民币相对于美元的贬值压力，而人民币这一贬值压力也会影响到人民币相对于其他主要货币汇率的变化，这是常理，复杂但并不玄妙。

　　但是，一些国内舆论有问题。从它们的文章写作中可以看出，写作者并不十分理解汇率问题的相对性，而简单地把外汇市场与股市、债市的波动一样看待，好像人民币贬值就像股市下跌，一定不是好事，这实际是一个巨大的错误。我们说，人民币贬值很可能只是美元升值的反映，并不意味着人民币本身出了什么问题，这种相对波动是必须的，是外汇市场的特点，是全世界所有国家、所有“货币交易对”都一定存在的市场现象。所以，请先了解外汇市场特征，搞懂外汇市场运行的基本规律，然后再发表观点。

　　人民币汇率是不是也应当反映中国经济基本面的变化？中国经济下行压力加大，人民币必然贬值对吗？不对。严格地说，汇率应当反映的是“两国经济基本面的相对变化”，这个相对变化才是决定两国货币汇率的关键因素。比如人民币兑美元汇率，它从根本上应当取决于中美两国经济基本面的相对变化，而不单纯取决于中国经济基本面变化。当然，如果美国经济没有下行压力，甚至更加健康，那中国经济下行压力加大，那人民币应当存在贬值压力。

　　但人民币存在贬值压力是坏事吗？当然不是。经济下行压力加大导致人民币贬值，反过来说，人民币“正常贬值”恰恰是市场修复中国经济下行压力的自然动能。换句话说，在正常情况下，人民币贬值有利于中国经济破除下行压力，恢复稳定。我们为什么要强调在“正常情况”下，因为从历史经验看，发展中国家货币存在贬值压力之时，极易遭到国际金融大鳄的做空攻击，尤其是对那些外汇储备不足的发展中国家，国家金融大鳄的攻击就更显凶悍。比如巴西、阿根廷等一些国家此次出现货币无序、无度、快速、大幅贬值就是这种情况。外汇储备不足而遭遇货币做空攻击是非常槽糕的情况，因为这些国家的中央银行不得不通过加息——向外国投资者输送利益的方式阻止货币贬值，但在阻止货币贬值的同时，高企的利率也扼杀了本国经济的健康。加之消费品进口依赖度较大，货币贬值引发消费品价格上涨，以至于这些国家陷入滞胀泥潭。

　　由此可见，市场“正常情况”下的货币贬值与市场“异常情况”下的货币贬值，结果全然不同。所以，我们必须防止市场出现“异常情况”，这也是中国金融管理者之所以经常出面、出手击退人民币恶意做空实力的关键原因。但这并不意味着、也不该意味着人民币必须保7。我们必须意识到，确保某一汇率价格不破，必须消耗大量外汇储备，尽管中国外汇储备比较充裕，但也并非可以无限消耗。

　　实际上，对发展中国家而言，外汇储备是一道重要的金融防线，而选择更加自由浮动的汇率制度，一方面是为了让汇率变成经济自动修复的工具，另一方面就是不过分消耗外汇储备而确保国家金融安全屏障足够稳固。所以，中国不能、也不该把7当成坚守的汇率防线。第一，保7会消耗外汇储备，如果一波一波地长此以往，一波一波不断消耗，早晚有一天会把铁壁磨穿，威胁中国金融安全的屏障。第二，如果人民币该贬值而不许贬值而长期保7，那实际会使人民币汇率弹性大大减弱，而更多倾向于“固定汇率制”，这很危险，因为它意味着人民币高估的市场能量不断积聚，贬值压力也会因此而越来越大，万一人民币因为某些不可测的因素破7，则相当于“固定汇率制”解体，那市场波动会极度放大，如果逼迫央行干预，那稳定汇率的代价会非常大。试想，一方面保7消耗，一方面破7干预，这会导致中国外汇储备怎样的消耗？

　　所以，如果市场认为人民币兑美元汇率应当在7以上，那就该顺应市场而不是一味阻止。我们再次强调，人民币贬值是对中国经济下行压力的修复机制，不要排斥市场修复经济的自然机制。