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黄祖斌:中国股市的核心症结是什么?

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发表于 2018-10-25 18:46:18 | 显示全部楼层 |阅读模式
  今年中国股市又现股灾。上证指数大跌超过1000点,再创2015年以来的新低。经常看到有投资人抱怨,如果看2007年以来股市的表现,经济欣欣向荣的似乎不是中国,而是美国、印度、印尼,甚至是日本。中国股市为何长期与经济基本面脱节,令投资人伤痕累累?

  股市作为一个整体,能不能上涨,投资人能不能赚钱,核心就是向市场提供的筹码(新股、增发股、配股、可转债等)是物超所值,还是物有所值。

  为什么自从上届证监会主席在任时主导的IPO新政后,中新股的投资人开板卖出没有任何一个人亏损?因为绝大多数新股的发行市盈率被限定为23倍以下。这个估值在市场中是偏低的,这样新股上市几乎全部在首个交易日有44%的上涨,多数股票第二个交易日开始连续涨停。当然,不理性的市场对新股的追捧,也是这种单边上涨的重要原因。但定价低无疑是主要原因。新股开板后大概率也会持续下跌,我真是搞不清楚为什么有人在开板后买进。当然,我就算去世之前搞不清楚这个问题也不要紧,更重要的是这个长期存在的现象说明这个市场挺蠢的,我要战胜这个市场的蠢人真是太容易了。

  但是增发市场(主要是定向增发)就完全不一样了。增发相对于配股,完全不受经营状况的影响,哪怕是亏损公司,照样可以增发。可以说,从2006年开始的定向增发,是中国股市的一大祸害。
  从上表(截至2018年7月初)可以发现,A股市场的融资,增发是大头,但奇怪的是对市场圈钱,批评的弹药多数打向IPO,也可见这个市场有多愚蠢。A股除了少数价值股外,前几年的大量中小创,讲着故事,各方面勾兑后,以中位数50倍市盈率甚至更高的估值搞增发,圈到了钱。问题是支持50倍的市盈率,需要50%以上的持续几年的业绩增长,这样的公司应该不到增发公司中的20%,甚至有可能10%都不到。这样的估值能维持多少时间?所以创业板指数,中证500和中证1000指数就是连续两三年的下跌。光是2014-2018年上半年,增发融资的总金额,就有约5.2万亿元。因为多数是估值过高的上市公司,所以以现金获得股份的投资人,普遍没有长期持股的打算,就要找机会减持。哪怕以成本价减持,也需要5.2万亿,市场的存量保证金,也不过1万亿左右。这也是股灾之后,中小创高估值上市公司普遍下跌的重要原因。

  最近针对大股东股权质押出了一些救市措施。为什么美国就没有大量的上市公司大股东把股份质押,结果用力过猛,触及止损线平仓线的事?美国股市为什么有长牛行情?重要原因之一是美国上市公司有些年份要有几千亿美元的资金回购上市公司的股份。增量资金源源不断的介入,股市怎么能不涨?但为什么上市公司愿意回购股份,而不是买理财产品?因为回购的股票普遍估值低,物超所值。而A股市场完全不同,多数公司估值过高,完全没有投资价值,大股东不减持就不错了,增持也是象征性的。最近有些救市措施,以挽救一些较多股份质押融资的大股东。质押融资,融资利率在6%以上是比较普遍的现象,但净资产收益率恐怕普遍在6%以下,不少公司的质押融资利率是ROE的1.5倍甚至更高,这本身就不具有可持续性和经济性,大股东应该减持直接获得没有融资成本的现金,而不是不断地质押融资获得高成本资金。对于这种质押融资的非理性行为,早就应该加以限制,而不是坐等其发展到几万亿的规模。

  总之,股市作为一个整体,增加的筹码估值很低,则未来上涨的空间就比较大。否则普遍好几十倍的估值向市场发行,则不仅圈走了太多的存量资金,而且透支了很多年的业绩,大股东不仅不想增持,能少减持一些已经相当有良心了。中国股市要有健康的发展,只能扭转以往这种以较高估值向市场大量提供增量股份的做法。作为投资人,当然无法左右政策,但对高估值股票说不,是完全可以自由选择的,这也是我在这个不太正常的市场中游刃有余的重要原则。

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