钮文新：人民币汇率别让“7”成陷阱

大参考

　　在一系列措施的作用下，人民币对美元汇率始终没能破7，而这次“保7”好像也没有太费气力，离岸市场的人民币利率也没有出现过大幅度的波动。这说明，中国央行管理人民币汇率的纯熟程度大大提高，尤其是“逆周期调节因子”的再次使用大有立竿见影的效果。目前，人民币兑美元汇率已经稳定在6.8附近。

　　什么是“逆周期调节因子”？概括而言，短期抑制人民币汇率过大幅度地“单向波动”，中长期抑制市场“羊群效应”的一种方法，对汇率定价中加入的一种“反向因子”机制，大致是“参考一篮子”和“参考收盘价”的双原则之外，再加入一个报价银行主动权比较大的“主观调节因素”。不会听晕吧？那我就简单说，“逆周期调节因子”的作用就是“阻止汇率短时间过大幅度地单向升值或贬值”，但具体是什么？如何计算？不知道，央行没公布。

　　我们需要注意到，汇率属于相对价格，人民币兑美元的汇率不仅取决于人民币政策，同样还取决于美元政策。比如，美联储主席鲍威尔上周五发表讲话称，他预计利率将缓慢而稳定地继续上升，但央行希望在促进增长和控制过度行为之间找到正确的方法，同时没有迹象表明通胀将加速升至2%上方。正是这样一句话，美元指数下跌约30点并逼近95关口，非美货币普遍上扬，而人民币出现短时快速升值与此事也密不可分。

　　7保住了，没费多大周折，也未付多大代价，这当然是好事，但我们依然认为，中国不能把7变成牢不可破的“硬支撑点”。因为，市场越是相信7为牢不可破的“硬支撑点”，7的风险就越大，而一旦破7所带来的心理冲击越大，对经济的破坏程度越大。当然，如果遇到市场攻击性贬值，央行有必要设置狙击点，目的是恢复市场信心；如果不是攻击性贬值，而是在有序可控之下的市场自然贬值，那我们就该让市场在汇率定价上发挥更大作用。

　　从历史出发我们会发现，国际投机资本冲击一国汇率绝非一蹴而就，而是很有耐心地一次一次地慢慢来，过程中需要逐步消耗防守国的弹药（比如外汇储备），并以舆论强化防守国汇率的某一“硬支撑点”，宣传这个“硬支撑点”不能破，破了经济、市场就如何如何崩溃，然后就会一次、两次、三次地狙击这个点，而迫使防守国一次、两次、三次地抛售外汇储备，直至外汇储备额度接近或低于防守国外债数额；然后就是加大攻击力度，那是什么“国家破产”、或者出现某家企业因本币贬值而还不起外债，或者企业向银行换汇紧张等一系列舆论，引导市场预期，让防守国国民加入换汇潮，让政府外汇储备首尾难顾。之后就是这样国家外债危机，就是一系列优质资产被外国人收购，或者说是防守失败国家、企业变卖资产还债。

　　真会有人试图狙击人民币吗？其实，2015年他们已经小试牛刀，而前一段人民币兑美元的市场变化是不是弱一级的再次攻击？当然很难找到直接证据，但我们不能不防。我们都知道，当下世界风云莫测，变幻无常，经济连接的紧密性，会使中国莫名其妙地受到影响，近而导致人民币汇率的波动，尤其在中美经贸关系比较紧张的时期，这样影响会显得更加频繁，更加突出。我们坚信，每一个中国人都不愿看到这样的不确定因素，但这恰恰是国际金融投机巨头最喜欢过程，世界越乱，它们的机会越多，中美之间麻烦事越多，它们狙击人民币的借口和理由越容易忽悠市场。所以，中国必须防微杜渐。

　　今天早上看到中国社科院学部委员余永定先生的一篇文章，这是他给自己的博士生张明即将出版的一本新书所作之序，文中，余永定遗憾地指出：“加速资本项目自由化或加速资本项目下人民币可兑换的主张在20102年一度成为中国经济决策层和经济学界的主流思想。压倒性的观点是中国正处于战略机遇期，中国必须加速资本项目自由化。不仅如此，中国还应有具体的时间表：在2015年实现资本项目下人民币的基本可兑换，在2020年实现资本项目下人民币的完全可兑换。不知何故，我们的决策者和经济学家对实行起来容易的多、危险性小的多，同时也是世界经济学界公认的应该先于资本项目自由化实行的汇率浮动却有一种无名的恐惧。在汇率和其他改革不到位的情况下，加速推进资本项目自由化后究竟发生了什么，我们就不必赘述了”。

　　我非常支持余先生始终坚持的主张：人民币必须首先自由浮动，然后才能考虑资本可自由兑换应当如何安排，这是经济、金融规律，不可违背。实际上，世界经济的发展经验充分证明，放弃对资本跨境流动的管制后果十分严重。余永定介绍说：亚洲金融危机期间，一直以自由主义者自居的香港香港金融管理局总裁任志刚竟然也满腔义愤地说道：“我们无需那些炒家来操控我们的货币，加深我们的痛楚，他们的目的只是要从沽空期指中获利。…无论人们怎样指责印尼那种裙带关系式的资本主义、用人唯亲、贪污腐败、种族主义、宏观经济管理不善、忽视金融发展等，但即使这一切指控都成立，也不致令他们的货币和金融制度崩溃至此，国家陷入这样悲惨的困境。然而，残酷的现实是，他们正身处这样的困境……如果我们不谨慎应付，我们的处境也很可能会一样。罪魁祸首是那少数的对冲基金，它们毫不关心香港，更遑论港人的福祉。它们对香港的兴趣只在于香港是一个自由市场，可以任由它们操控，就如其他人所说，好像提款机一样，随时可以提款。

　　事实上，泰国、香港、韩国、马来西亚等东亚地区和国家在东亚危机期间都成了国际投机者的提款机。不仅如此，成熟资本主义国家如英国、日本也一度成为国际投机者的提款机。相反，尽管国内经济处于不景气状态、银行不良债权高不下、资本市场发展落后，当时的中国却因为有资本管制的保护，顺利抗御了亚洲金融危机，并使经济在2001年后维持了10余年的高速增长。

　　所以，我们不能以“改革需要倒逼”为名去轻易地违背经济规律。国内一些学者经常提出“开放资本项目可以倒逼国内经济改革”。余永定先生很不客气反问：中国在加入WTO时做出的主要承诺包括降低关税、减少出口补贴和国内生产补贴、接受歧视性的保障措施和反倾销标准、引入外国直接投资时不得有强制性国产化要求、用汇限制和出口要求、开放服务业、加强知识产权保护。这些措施到底“倒逼”了国内的什么改革？到底通过什么途径倒逼了国内改革？似乎没有人给予认真论述。即便我们承认，加入WTO倒逼了国内改革，但这也很难证明中国一旦开放资本的跨境自由流动就能“倒逼”中国内改革。唯一明显的“倒逼”机制恐怕就是“用脚投票”。“你不改革我就走！”这种“倒逼”机制存在于拉丁美洲国家、存在于俄罗斯，但我们并不清楚这种“倒逼”最终成就了这些国家的什么改革。

　　余永定先生振聋发聩的言论，其实无非是提醒尊重常识、尊重规律。他认为，当下的中国应当“在有效管理资本跨境流动的前提下，更加宽容人民币汇率的自由浮动”。太好了，这恰恰是我们之所以希望央行不要把人民币是否破7当成外汇管理目标的关键所在，这本来就不该成为目标。而外汇管理的核心不在于“价格管理”，而更在于资本跨境流动的管理。当然，这并不排斥特殊情况下直接干预价格的特殊做法。