张平：债市惊现“违约潮”都是钱荒惹的祸？

大参考

　　自2018年债市第一例违约四川省煤炭产业集团违约爆发以来，上半年债市违约数目上升势头如潮水般袭来。

　　根据资料显示，截至6月27日，共有25只债券违约，违约主体已增至13家，其中7家主体的信用债发生首次违约，分别为亿阳集团、神雾环保、富贵鸟、中安消、凯迪生态、上海华信、中融双创。

　　在2014年以前，债券违约在中国是不存在的。2014年之前，在债券市场，有着政府兜底、刚性兑付的不成文规矩，即便是企业经营不善来到破产边缘，“债券违约”也都会在地方政府的斡旋之后，得以豁免。而现在由地方政府兜底、刚性兑付的潜规则早已不复存在了。

　　对此，专家表示，虽然债市违约现象今年数目明显增多，并且也呈现很多新的特征，但债市违约“常态化”似乎成为越来越多的投资者的认同。而对于今后债券市场的发展，打破刚兑，打破所有幻想，债市的违约将成为常态化。

　　事实上，国务院高层也多次表述打破刚兑的意愿。

　　5月15日，在“健全系统性风险防范体系”专题会上，国务院副总理讲的四句话备受关注：做生意是要有本钱的，借钱是要还的，投资是要承担风险的，做坏事是要付出代价的。其中“借钱是要还的”这句话，被债市认为是高层要打破政府兜底、刚性兑付的决心。

　　从历史违约情况看，上次债券违约风潮是2016年第二季度，包括东煤北特钢、广西有色、川煤集团等多家地方国有企业短期内集中发生债券违约事件。

　　但在2018年上半年，债券市场的违约主体是民营企业较为集中。25只违约债券中，16只为民企债，占比64%。而且违约的主体向民企上市公司演进。

　　让人感到奇怪，2018年违约的25只债券中，债券发行时主体信用评级大多在AA以上，仅有神雾环保技术股份有限公司在债券发行之初主体信用等级为AA-。

　　其中，丹东港和四川省煤炭产业集团在债券发行之初主体信用等级为AA+，其余违约主体信用等级均为AA。

　　对此，我们认为，目前评级行业“虚高”现象普遍存在。过去大家都重点关注债券的评级高低，只要是AA以上的债券，大多投资者都是“闭着眼晴买入”，随后坐等高收益。

　　但现象，评级越高不代表违约率越低，而评级越低也不代表一定违约。

　　那么，今年为啥会有如此多发债企业集中违约呢？

　　首先，2015年我国货币政策放松，受政策的影响不少民营企业在债券市场上发行大量债券，而到2018年、2019年债务已经大规模到期，还本付息的时候已集中到来。

　　但目前市场流动性不足，发债企业一下拿不出这么多钱还债，只能选择违约。

　　再者，今年以来，国家大方向是“去杠杆，控风险”，不光是实体企业去杠杆，包括银行在内的金融机构也在去杠杆。

　　那些，高负债企业，已无法通过“借新债，还旧债”的方式度过危机，因为新债发不出来，而在银行融资又受限制，从而企业发生了现金流断裂的问题。

　　最后，自2016年以来供给侧改革使一些产能过剩行业出现分化，产能过剩行业竞争力弱的发行人被作为“僵尸企业”淘汰，进入破产程序而导致违约。这也是去过剩产能所必须面临的阵痛。

　　令我们稍感欣慰，虽然目前债市违约潮汹涌而出，但整体违约率仍然不算很高，应该还在可控范围之内。

　　根据2018年6月18日央行公布数据，截至2018年5月末，公司信用类债券违约后尚未兑付的金额663亿元，占余额的比重为0.39%。

　　而对债券投资者来说，一方面，债券市场正值多事之秋，投资需要加倍谨慎。目前违约潮还没过去，尽管市场当中违约率仍然低于1%，但是如果出现债券违约现象，就不再会有任何人采取兜底措施。同时，2018年年低，2019年全年仍然是违约高发期。

　　另一方面，债券投资人现在不仅要关注债券评级，以后还要综合去调查发债企业所处行业的景气度，以及该企业的生产经营情况，提前预防违约风险，这样才更加有把握去买债券。

　　有人曾提出，今年上半年债券市场爆发违约潮都是当下钱荒惹的祸。但我们认为流动性不足只是触发违约潮原因之一。

　　其它还有加速去杠杆，以及去产能过剩步伐加快，导致部分发债企业资金链断裂，风险集中释放出来。不过，允许部分债券违约，打破刚性兑付，这也是债券市场的“新常态“，所以也不必过于担忧。