陶冬：美元汇率气势如虹 新兴债券疲惫不堪

大参考

　　多事之秋，上周在纷繁的地缘政治、经济数据、央行政策和企业消息的轮番轰炸下，风险资产价格大幅波动。美元汇率近期大幅上升，阿根廷央行需要将利率抬升到40%来制止资金的涌出。美国联储如预期没有政策举动，非农就业数据依然强劲不过较之前几个月有所回落。欧洲增长明显放缓，通胀不兴，市场下调了对欧洲退出QE的预期，欧元跌至今年最低位。美方叫价过高，中美贸易谈判未能取得重大突破。以色列披露大量的伊朗核计划文件，美伊核协议掉链机会进一步增加。巴菲特披露增持令苹果股价大升，马斯克不屑分析员提问让特斯拉股价受伤。上周市场有三条主线，美元升值、央行政策此消彼长和科技股盈利，总体来讲股市动荡，债市美国略弱欧洲走强，油价回升，金价无视美元走势而上升。

　　美元汇率走向近期气势如虹。美国加息当然不是新闻，但是欧洲经济数据转向却是新闻，令市场重新评估ECB在退出QE上的政治意欲和政策执行速度。同时日本央行在减码QE上也在转口风，中国央行甚至部分下调了存款准备金率，联储持续的加息动作就显得更加突出了。笔者认为，市场对各大央行未来政策变化预期上的此消彼长，是美元近期上涨的主要动力。从美国第一季度的经济数据看，美国的个人消费略呈放缓之势，不过这个受到一些暂时性因素的影响。企业投资则开始加速，尤其是建筑投资。这反映出企业信心的改善，也呼应了特朗普减税效果，更折射着劳工市场的荣景。四月非农就业数据表明美国时薪增长2.6%，不过其它工资数字显示出更猛烈的涨工资浪潮，而且涨工资已经影响着通货膨胀，这使得货币政策决策者轻易不敢中断辛苦建立起来的加息路线图和市场预期。预计今年下半年，全世界只有美国谈货币收缩，这便是美元中期强势的理由。美元升值是否进入长周期轨道，尚有待观察，取决于特朗普控制财政赤字和贸易赤字的能力，取决于美国改善竞争力的能力。

　　阿根廷债券汇率遭遇抛售，利率升到40%的夸张程度，其实只是新兴市场近期窘况的冰山一角，土耳其里拉、巴西雷拉尔、墨西哥披索、南非兰特和俄罗斯卢布同遭屠戮，新兴市场高收益债券集体承受巨大的沽压。除了阿根廷税务改革失手外，巴西、墨西哥选举也是原因之一，不过最大原因当属美元，其背后乃是美国利率动向。高收益新兴市场债券市场的摇摆因素，主要来自套利交易，超低、稳定的美元借款成本，在过去几年令机构投资者和个人投资者对投资新兴市场债趋之若鹜，赚取两者间的利差，新兴债券去年十分风光。近期美国资金成本突然上升，市场波动率增强，放大了此类套利交易的风险因子，平仓盘涌现。据EPFR Global统计，新兴债市上上周有10亿美元净流出，上周数字未出但肯定更多，这两周的资金流失数额应该是近三年所罕见的。目前新兴债市的重灾区在拉美，不过其它EM high yield bonds也面临资金撤离的冲击。

　　本周展望，政治因素可能比数据更值得关注。美国政府会对上周的中美贸易谈判结果作出评估，并决定下一步政策。预计白宫宣布退出美伊核协议。除此之外，美国、中国CPI数据以及英国央行会议需要关注。