陶冬：市场情绪现恐慌 联储政策转观望（1月16日）

大参考

　　全球资本市场继续动荡，恐慌指数VIX逼近29，风险资产遭到恐慌性抛售。离岸人民币汇率在中国人民银行的强力干预下企稳，港币汇率却又受到压力，不过上周的市场动荡主要来自石油市场。伊朗石油禁运解除在即、全世界需求疲弱、OPEC在减产上不得要领，触发油价螺旋式下堕，布伦特和西德克萨斯石油期货价格双双跌破三十美元大关。美国的公司债中，有两成来自能源公司，分析员估算石油公司违约分水岭在每桶65美元，换言之如果石油价格不出现奇迹般的反弹，公司债出现批量式违约已经成为大概率事件。在这种市场气候下，去杠杆寻天堂变成市场共识，风险资产普遍受压，资金流向美德国债和“天堂货币”。尽管联储已经进入加息程序，美国十年期国债利率跌破2%。同时美国最新的经济数据趋向温和，外围市场动荡不已，市场在重新评估联储加息的时机，下次加息中位数预期在移向九月，美元随之走软。美元走势，并没有给石油和商品价格带来任何转机，不过黄金在上周就有良好的表现。

　　新年以来，全球风险资产市场狼烟四起、烽火不断，印证了笔者“2016年比2015年更难”的判断。瑞士信贷全球风险意识图再次跌入恐慌区，这是过去六个月来第二次滑入恐慌区，再上一次就要追溯到欧债危机爆发的2012年了。最近两次资金恐慌的触发点均为人民币贬值，凸显中国在这轮市场调整中所扮演的角色，也凸显市场对中国经济不确定性的担心。瑞信的风险意识图综合了资本市场和各国宏观经济中上百个数据点，是判断市场情绪的一个有效工具。此数据在市场正常运作时前瞻性示唆不大，但是当市场进入狂热或恐慌期后对投资决策帮助很大。以历史经验看，每当全球风险意识图进入恐慌区域，六个月内市场必有重大反弹。这不代表全球市场没有进一步下探空间，也不代表所有资产种类全部弹上目前水准，但是从价格中位回归和风险回报比角度看，资产价格在某时段开始强劲反弹的道理是说得通的。反弹的催化剂在哪里？或许在石油反弹之时或市场对人民币担心消减之日，读者自作判断。

　　美国12月零售数据较上月下跌0.1%，与预期相符；不过核心零售（扣除汽车和汽油）为零增长，明显弱过预测中位数的0.4%。数据控制组的零售环比增长－0.3%，市场预期为0.3%，这个数字令瑞信相信第四季度GDP增长（环比折年率）在0.8%左右，证实美国经济放缓一说。零售数据比较波动，所以一个月的数字不能全信，不过在实际收入上升以及暖冬之下，圣诞节销情确乎不甚理想。笔者认为市场重新评估联储的加息频率，有一定的道理；内部需求和工资增长放缓，外部市场环境恶劣，的确较难想象联储在这种环境下再动息口，不过此时至3月还有相当的时间，美国货币当局仍要观察形势再作定夺。笔者认为工资上涨预期和市场风险，是联储最关心的。

　　本周焦点：油价及其波及效应。数据上在美国，核心CPI料与上月水平持平，CPI则随油价下滑；二手房销售及新屋动工较上月有明显改善。预计加拿大银行降息25点。在欧洲，HICP应该不必作修正，英国的CPI估计也是同样的趋势。欧盟的制造业PMI大致持平，英国零售则加速。预料欧洲央行例会不会作出政策改变。在亚太区，中国的工业生产回落，零售稳定。