玉名：超越牛熊的智慧

大参考

　　总体上讲，中国股市这次的熊市已6年多，熊得有点太久了，所以，现在的不少投资者十分企盼来一轮轰轰烈烈的大牛市。是的，远的不说，经历过2006年至2007年那轮疯狂大牛市的投资者想起当年是多么幸福啊！望着那日进斗金的账户那种幸福的感觉、那种以为自己很伟大的飘飘然的感觉又怎是语言所能表达出的呢！所以，投资者梦想牛市也自是在情理之中的事情。

　　然而我要说，如果说自己在股市十多年，有过两次牛市、两次熊市经历的我说起投资体会的话，很为重要的一点就是心中不再有牛熊！

　　此话又是从何说起呢？原因大致有三：

　　1、投资大师有结论。

　　在自己读过的一些投资书籍中，记得美国的投资大师彼得?林奇对此曾有过研究，并且给出了数据支持。他曾指出：在上个世纪80年代股市（美国）兴旺的5年中，股票年均涨幅26.3%，遵守纪律坚持计划的投资者，获得几倍或更多的收益，但这些收益绝大部分来自于40天，而5年中公开交易共1276天。如果你在这40天中离开了股市，以图避开下一次回调，那么你就得不到年均26.3%的收益，而只能得到4.3%的收益。所以，大师就有了他那句著名的结论：当雷电打下来时，你必须在场！

　　2、中国股市牛短熊长。

　　中国市作为一个新兴的市场，到今天已经20多年的时间。在这20多年的时间里真正的牛市又有多长呢？来自数据的研究告诉我们，不足8年！当然，由于牛熊市往往界限并不好清晰地界定，所以这个数据的统计有时未必那么精确，但是显而易见的事实是：中国股市牛短熊长。自己先前曾经天真地想：股市赚钱的最好的方法就是牛市进入，熊市退出。事实证明自己根本做不到，而且自己认为，不仅自己做不到，事实上相当多的投资者也做不到。因为有时牛市的到来并不是那么很好界定的（比如说现在的牛熊之辩，谁又能够说清楚呢），或许当事实已经成立之时，那时股价早已高高在上；同样的，熊市也并不那么容易识别的，或许当事实已经明白之时，你已经被严重套牢。其实真正在股市有点投资经验的人都知道，我们进入股市如果不是被一轮牛熊市“清洗”出去的话，其实差不多就是一生被“套牢”，即你不可能再离开股市了，真所谓活到老，投资到老呢！呵呵！

　　3、打造诺亚方舟组合。

　　事实上据我观察，不要说我们对牛市的到来不好预测，其实就是牛市真正到来了，而且我们还幸福地身处牛市之中，其实最终的结果真正能够“功成引退”的投资者也是少之又少。这又当如之奈何呢？其实还是巴菲特的话让自己顿开茅塞！------说到巴菲特，自己见到时下有些投资者常常对老巴有些非议，甚至痛恨价值投资，痛恨巴菲特！其实何必呢？人家一个外国富老头离我们这么远，招谁惹谁了，你信奉巴菲特的投资思想也好，不信奉也罢，本来就是个很私人的事情。当然，我这里说的是一点闲话。巴菲特曾说过：与其预测风雨，不如打造诺亚方舟！哦，就是他这句话终于让自己心中不再有牛熊！顺带说一句，我们读有关巴菲特的书，读他的信，很少看到他关于牛市如何、熊市如何的说法，不知何故，还望有研究的人士提供高见。

　　何谓诺亚方舟组合？在自己的理解，就是打造一个穿越牛熊市的优秀企业的组合！

　　关于穿越牛熊市，有的投资者或许又认为不值一瞥，因为有些投资者压根就不相信什么穿越牛熊的鬼话！关于这一点，国外成熟的股市还是别说了，因为外国有外国的国情与股市文化，中国自有中国的国情与股市文化，自己认为，其实只要我们研究一下中国股市这些年走出的一系列上涨N倍的牛股图，如刘建位先生研究梳理的与嘴巴有关的一些十年十倍股，就能够得出确实还是有一批量的优秀企业（大多消费医药）能够穿越牛熊的。当然，这其中也有相当大的波折，如观察这些牛股历史走势（本人的投资组合中也是如此），有时它们也上下波动百分之三四十，甚至百分之五十的，关键是我们得有那种执著与定力！

　　当然，可能仍会有投资者说，看看那些坚定持有几年银行股的吧？！是的，事实求是地讲，中国股市大多数投资标的并不适合长持，真正长持的仍是少数，而其中的一个“小窍门”就是要坚决避开那些强周期的企业。当然，若真是牛市来了，这些强周期的企业上涨的弹性或许更大，这一点另当别论。

　　当然，可能仍会有投资者疑问，我怎么知道这些牛股会成为今天的牛股？是的，股市的魅力之一就是不确定性，我们需要寻找的就是在那种种不确定性中寻找那些确定性强的投资标的，当然，这又是一个让投资者想破脑袋的活计！

　　不管怎么说，本人现在是越来越相信老巴的话：与其预测风雨，不如打造诺亚方舟组合。用本人自己的话说，仍然是那句自己多次重复的话：投资的出发点和落脚点要放在优秀企业的身上，且不可放在所有牛市所有大潮的上涨上。

　　当然，这些优秀企业在自己看来，仍然是那“五性”标准：长寿性、稳定性（弱周期）、盈利性（轻资产、受限制性盈余少）、成长性，管理层有德性。所幸，在自己看来，用此“五性”标准去探测，还能够发现中国上市企业中有些差不多符合的标的物。

　　附：用“五性”标准去选择和检验长持标的。

　　哪“五性”（用词未必恰当，主要为方便记忆计）标准呢？

　　一、长寿性。

　　长寿的企业价值高。何也？因为一个企业的价值就是在其存续期间现金流的折现值，如此而已。

　　通俗地理解，何谓一家企业的价值呢？就是一家企业在它自己存在的整个生命期内，按照一定的折现率扣除后（一般按照长期债券收益率进行折扣，因为如果投资上市企业长期收益还不抵上债券收益率了，就不如投资债券了），为股东究竟挣到多少真金白银。自然，长寿性的企业要比短命的企业价值高，就如欢跳的兔子，远比不过长寿的乌龟。

　　那么，在市场经济的海洋中，什么样的企业具有长寿性？

　　事实证明，就是那些具有显著经济特征的企业往往长寿。具有什么样的显著经济特征呢？就是那些具有宽宽护城河的企业，而其中的精华是具有经济特许权的企业。这就是费雪、巴菲特、芒格等投资大师们的思想。

　　二、稳定性

　　至今人类还没法解决市场经济的周期性波动，所以命中注定是多数企业会随着经济周期的波动而波动。但是也确实有一些企业因为其行业特点、消费特点而保持其稳定性。想一想：什么样的社会人类也需要吃饭、看病吧？所以那些与日常必须消费、看病有关的企业就呈现稳定性强的特点，就是有波动也往往是弱周期的。这些特点依靠常识就能够鉴别。

　　长持就应该持有这样的标的。

　　并不是说那些周期性的企业不好，实际上有的也是赚钱的，甚至经济向好时会赚大钱的。可惜，再好的周期性企业也不可逆大势而动，所以，它们的股价就容易涨可以涨至天上去，而跌可能会跌至地狱里去。

　　如果自己没有能力把握这种周期性波动，还是寻找那些具有稳定性经济特征的企业去投资。虽然，牛市大潮来了，它们未必会涨得热火朝天，但是熊市来了它们却具有防御特征，以一个牛熊转换周期来衡量，它们往往又是长跑冠军。

　　此外，具有这种稳定性特征的企业其现金流相对来讲容易评估。恰如一个公务员，虽然它们未必如一些自由工作者那样突然之间发大财，但是年复一复他们的工资水平相对稳定，更具稳定性、确定性。

　　三、盈利性

　　投资是讲究回报的，而且回报越高越好。但是有些企业确是个烧钱机器，不用说那些多是亏钱的，就是那些从会计数字上看盈利的一些企业，也往往出于维持其市场经济地位，或者维护其市场份额，不得不拿出其相当大的盈利用于其资本性支出。这些企业如同穿上红舞鞋，终生非得跳舞不止，烧钱不止，不然就会死掉。

　　投资自然需要避开这些有受限制盈余（巴菲特等大师们，早就发现了一些企业的这个特点，并命名为受限制盈余）的企业。

　　如何识别呢？

　　一个最为省劲、最为偷懒的办法，就是避开那些重资产的公司，专门寻找那些轻资产，较小资本性开支的，具有品牌、商誉等巨大无形资产的公司。

　　用哪些指标去衡量呢？

　　最好用的指标就是巴菲特常用的净资产收益率（如长期保持在15%以上），同时还可以查看总资产收益率、投资资本回报率。如果对后两者不会用，就专门用净资产收益率，并运用杜邦公司进行分析。

　　有此一招儿，那些投资没有回报的企业就全过滤掉了。

　　四、成长性

　　再没有比成长性强更令人兴奋的了。自己也是个成长派。

　　市场先生从不吝惜给那些成长性强的企业以较高的估值评价。然而这种成长性，自己认为必须是建立在长寿性、稳定性、盈利性基础上的成长性，建立在以上“三性”基础上的企业其成长性才是真正的成长性，有长期投资价值的成长性。

　　道理太简单：如活跃兔子般的成长性，正所谓兔子尾巴长不了，显然其长期投资价值不高；没有稳定性，这两年大赚，后两年就大亏，撑就撑死、饿就饿死的企业显然更不好把握；烧钱机器般的成长显然是虚幻的增长，不是给股东带来回报，而是带来灾难的成长。

　　正如大树不可能长天上去，细菌不可能无限大般地复制。保持长时间，如十年、二十年、几十年的成长的企业太少太少，如果找到了，自当珍惜。

　　即使企业不成长了，或者成长性差点了，有些具备上述三性特征的企业是不是也有投资价值呢？自己认为同样是有的，但是它们必须有一个好价格，比如，投资收益率高于长期债券应该是个最低标准。

　　五、有德性

　　这是对管理层而言的。唯有有德性的管理层才值得长期投资。

　　一个好企业应该是流淌着道德的血液，其道德血液表现在管理层对社会负责，对员工负责，对小股东同样负责。唯后者不好掌握，也是不少上市公司管理层所缺乏的（就是从骨子里没有将小股东当股东来对待）。

　　作为小股东怎么办？

　　自己认为经过长期观察，也不是没有一些蛛丝马迹可寻。如看管理层的年薪水平如何，如果业绩确实做得好，年薪高一些可以理解，但是如果没有做出什么业绩，年薪却又高得离谱儿，这样的公司怕不是好的投资标的。再如看历史回报，可以将其历史的融资总额与分红总额相比较，如果历史分红的金额大于融资额这说明其对小股东还是不错的。总之，有些东西只有依靠自己去观察。

　　长寿性、稳定性的考察偏重于定性（需要常识判断），而盈利性、成长性的考察偏重于定量的分析。定性与定量结合，再辅之以对管理层是否有德性的考察，心仪的长期投资标的就容易水落石出了。剩下的就是考量投资者自己的耐性了，如耐心地等待、耐心地持股，如果个人投资者没有此种耐性，那一切可能就免谈了。