徐倬迅：科技股还能涨多久？

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　　引子

　　近期的市场行情分化的特别厉害，一方面以银行为代表的红利板块一直在阴跌，一方面以AI为代表的科技板块在一直暴涨。当前的行情让很多人感到困惑，有人觉得最近两个月虽然身处牛市，但手里的票一直没涨，一直在亏熊市时积攒的利润。

　　我们今天来讨论一个灵魂问题，科技股到底还能涨多久？

　　科技主线

　　首先我们要明确，科技毫无疑问是本轮牛市的主线。

　　9月22日，证监会主席吴清在国新办举行的“高质量完成‘十四五’规划”系列主题新闻发布会上介绍，目前A股科技板块市值占比超过1/4，市值前50名公司中科技企业从“十三五”末的18家提升至当前的24家。从吴主席提到的两个含科量指标来看，A股科技板块市值占比和市值前50名公司中科技企业家数，这两个指标都是跟科技股上涨高度挂钩的。本轮牛市选择科技作为主线，基本上已经是默许的明牌。

　　从各个板块的924行情以来回报率来看，涨幅靠前通信、电子、计算机都是科技板块。而靠后的煤炭、石油石化、交运、电力、食品饮料板块这些偏价值红利的板块基本没涨，甚至近期还在阴跌，这只是科技吸走全市场流动性的一部分缩影。

　　由于前段时间“老登买酒”的经典事件，现在价值红利风格的股票被称为“老登股”，科技成长风格的股票被称为“小登股”，侧面反映了当前市场的割裂。

　　那么大家必然要问一个灵魂问题，这种极致的科技风格行情能持续多久？

　　一般情况下，一轮牛市的主线是具备延续性的，他可以休息一下，也可以换个细分板块再来，但他不会戛然而止，他会涨到所有人都不敢买位置，然后再磨顶的过程中掉下来。即使行情退潮了，他也有可能积蓄力量再组织最后一次反弹。主线是整轮行情最早上涨的，也是整轮行情信仰最强烈、最后跌下来的。

　　15年的移动互联网就是涨到了极致、21年的抱团白马股也是涨到了极致，在这个过程中他会吸走市场上所有的流动性。在赚钱效应吸收全市场流动性的过程中，上方的估值抛压是不断加剧的，只有到一个估值抛压过大的点位，这个结构性行情会最终停下来，然后在那个位置不断震荡磨顶。直到后面实在没有更多的人愿意参加这个游戏了，走势才会调头向下。而现在，我发现还是有人敢买科技股的，所以这个击鼓传花的游戏应该还有一截。

　　近期科技领涨、红利阴跌的行情，本质上是红利的流动性在被科技股持续吸走。21年白马股一直上涨的过程中，基本面较差的小票也是一直在阴跌的，市场上的流动性像潮汐一样，在结构性的行情中只会朝着涨的最高的板块运动。

　　那么，什么时候这种风格会切换？

　　事实上，就跟古代王朝的兴衰一样，和平的切换几乎是不可能的，上一轮风格彻底宣告结束后，新的风格才会出现。毁灭亦是新生。

　　只有泡沫破灭后才有可能形成真正的风格切换。在牛市末期某种风格的股票涨到极致形成泡沫，在从山顶跌下来的过程中，总归有人扛不住选择割肉的时候，这些资金才有可能会买其他板块，这才有可能形成真正意义上的风格切换。

　　如果科技股后面选择休息，伴随着流动性的进场，其余板块是有可能补涨的。但不要指望这些板块能够达到科技主线的涨幅，这并不现实。只有当这轮科技主线炒作结束后，下一轮才有可能轮到其他板块当主线，但那是往往是下一轮牛市的事了。

　　科技股上涨的动因

　　所谓“君以此始，必以此终”，不同牛市都有不同的启动原因，最终结束时也跟这个动因息息相关。

　　05年因为股权分置改革启动牛市，在改革完成且老股解禁后，07年市场见顶。

　　14年因为场外配置启动杠杆牛，15年因为降杠杆见顶。

　　19年因为推科创板和注册制启动结构牛，在很多科创企业和白马股融到了钱后，21年最终因为减持压力过大见顶。

　　上周评论区有位高手就点出了当前行情的本质，他认为“这轮行情启动的初心就是经济增长从房地产转型为科技增长，把银行存款赶进股市，让科技股直接融资。”当时我就给他点了一个大大的赞，我认为他已经触碰到了股市的核心规律。

　　本轮去年924启动的牛市，我认为就该是科技牛，在产业升级和科技兴国的背景下，必须要有一批优秀的科技公司出来攻关突破。只有让这些重点科技企业成功融到钱了，市场才会见顶，中间把科技股的估值炒高也是被默许的。

　　而现在，这个进程已经开始了。9月26日，上交所上市委发布2025年第40次审议会议结果公告，摩尔线程首发上市获得通过。

　　根据公开信息，摩尔线程科创板IPO整体进程相对较快，从受理到过会仅耗时88天，这反映了对科技股上市的流程优化和资源倾斜。如果本轮牛市是为了科技股融资而催生的，我认为从背后一盘棋的角度，摩尔线程这样的科技企业融资只是开始，后续能看到更多的科技企业融资上市，为我国产业升级做出一定的贡献。

　　近期IPO速度是有一定回升的，但大部分都集中在双创和北交所，也反映了我国我会科技企业融资提供了良好的资本市场环境。在当前的时代背景下，提高科技股的估值水平也是有必要的。

　　短期和长期

　　长期层面，科技已经确定是本轮牛市的主线，主线是不会更改的，只会在细分板块内切换，就看后面会切换到哪个细分板块了。我认为这个位置，对于追逐热点的资金来说，最重要的是适当休息，等待市场选出来新的科技细分板块出现。这个时候依靠猜测是没有用，只能静静等待观察。

　　从长期估值分位数的角度，电子板块的PE估值分位数为98%、PB估值分位数为95%、股息率估值分位数为72%，平均估值分位数为88%，估值水平已经接近历史极值。因为电子相关的科技板块第一次作为主线来炒作，我认为这个板块的估值突破历史极值也是合理的，但从历史估值的角度来看，剩下的空间并不多了。

　　短期层面，伴随着周五科技股有所回调，我嗅到了一丝不寻常的气息。

　　如果从人工智能ETF较为连贯的波段来看，本轮AI炒作启动点大约是8月8日，概念炒作已经持续了50天了。历史上，A股单一热门概念的持续炒作时间极限在两个月左右，目前这段炒作的进度条已经接近尾声了。考虑到国庆假期10月9日才开盘，我认为这个位置先休息一下，暂停一下AI概念炒作是合适的。

　　如果是疯牛，那么大概率是潮起潮落留下一地鸡毛；只有慢牛，大家才能真正最终赚到钱，市场才能在这个位置让一批科技企业融资。我是希望当前科技股走慢牛的，所以从短期层面，我认为休息一下并不是坏事。

　　与此同时，我观察到部分游资已经选择休息了，活跃市值在不断阴跌，短期炒作情绪在进一步退潮。高手都在等待新的热点出现。但新的热点是市场自己选出来的，现在只能说是埋伏预判，最好的时机在选出新的热点的底部第一根涨停板的位置。

　　9月27日，国家统计局公布数据显示，1-8月份规模以上工业企业利润由1-7月份同比下降1.7%转为增长0.9%，扭转了自今年5月份以来企业累计利润持续下降态势。

　　8月份，规模以上工业企业利润同比由上月下降1.5%转为增长20.4%。这反应当前的传统工业在“反内卷”之下可能有一定的复苏回暖迹象，“老登股”基本面大幅度修复的情况下，科技股休息一下也并不是坏事。

　　长期层面，要坚持科技股是主线不动摇，主线中途会休息，但主线随时会卷土重来；短期层面，我倾向于科技板块内部会再一次分化，角逐出新的热点，大家静观其变即可。

　　写在最后

　　本周ETF净流入71亿，融资净买入454亿元，重大股东净减持81亿元，超大单净流出1144亿元，南向净买入439亿元，定增55亿。

　　整体而言，各路资金还在不断进场，市场的资金流并没有断掉，只是超大单流出的压力依然较大，市场中这个位置需要积蓄更多的力量。

　　这个时候，我承认是有可能会被空头偷袭到的，尤其是前期AI相关热点炒作时长已经接近两个月了，前期热点退潮的情况下，短期投机导向的融资盘不一定会继续加仓了。

　　但我们之前已经明确了牛市要切换到右侧交易思维，不再主观猜顶了，坚决执行前期明确的交易计划。这个位置我会继续维持满仓，但前期大热的板块我已经不敢碰了，我控制了持仓在热门科技股上的暴露程度，相当于降低了组合的Beta。我个人建议，短期层面大家先停止短炒，别再追高前期的科技热点了，以埋伏为主，等待市场分化出新的主线脉络。

　　节前很多资金都会选择休息，我倒觉得节前的走势并不重要，节后第一周的走势最为关键。