路财主：我们，已经身处资产负债表衰退之中

lameihua

　　今年1月份的时候，我曾经写过一篇文章：

　　当务之急，中国最应该做什么？

　　这篇文章中，我非常详细的介绍了辜朝明的资产负债表衰退理论与日本的泡沫经济历史，并引用社科院李杨的观点，认为中国面临资产负债表衰退的风险，必须及早加以应对。

　　有趣的是，大概过了半年之后，国内诸多经济学家和财经自媒体，忽然开始大肆讨论起资产负债表衰退理论（7-8月份的大讨论大家应该都还记得），讨论之后，无论体制内经济学家，或是追热点的财经自媒体，最终都信誓旦旦、言之凿凿的告诉大家：

　　中国不会进入资产负债表衰退！

　　现在，又小半年过去了，可惜的是，只要眼睛不瞎、脑子没坏的人，应该都已经明确看到，中国已经进入资产负债表衰退阶段。

　　从居民端来看，过去的一年多里，中国的居民部门一直在尽量减少负债，特别是住房贷款，同时还压缩消费，谨慎支出，大大增加了预防性储蓄的金额。

　　先来看居民部门负债的情况。

　　2022年下半年以来，居民部门的总债务和住房抵押贷款规模同比增速，双双跌至个位数，而到了2023年，居民债务的增速跌至5%附近，而住房抵押贷款增速甚至跌至2%以下，这都创下了中国有相关统计数据以来的最低水平，相比以前动辄30%、40%的增速，都称得上是脚踝斩了。

　　要知道，整个国家的名义GDP或是居民可支配收入增速，不管怎样都在5%以上，而名义上的居民债务增速，却在5%附近或不足5%，那就妥妥的说明，居民在尽量减少负债。

　　再来看居民部门的消费情况。

　　2022年三季度，中国12个月社会消费品零售总额同比增速一度降至负值，这是除了2020年疫情刚刚爆发期的历史最低，2023年虽然摆脱了负值的情况，但其增速也一直徘徊在5%左右的极低位置。

　　考虑到当前中国广义货币M2的同比增速仍然在10%左右，5%的社会消费品零售总额，可不就是妥妥的压缩消费么？

　　再来看居民部门的定期存款增速，这最能体现居民“预防性储蓄”的力度——因为定期存款，意味着家庭部门在为不确定的未来而储蓄。

　　在广义货币增速只有10%的情况下，我国居民的定期存款额度增速却达到了20%以上的历史最高，这可不就是妥妥的预防性储蓄么？

　　看完了居民端的“资产负债表衰退”，我们再来看中国企业端的情况。

　　通常而言，企业嘛，都是挣钱为主，所以一直追求利润最大化——具体来说，就是尽力提高企业活期及临时性存款规模，加大投资，扩大生产的力度，力图赚更多的钱。

　　但是，查看中国非金融企业的活期及临时性存款，却发现该数据自2021年迄今，已经基本停止不前，其同比增速更是负值（以前企业活期存款同比增速偶尔出现负值是因春节效应），正常的生产季节，企业活期存款增速却持续低于0。

　　很明显，企业目前不愿意扩大生产，哪怕是其过去两年得到的新增贷款并不少，但不管得到多少的新增贷款，企业却都不怎么愿意扩大生产，关于这个问题，昨天的“钱，停转了……”一文中已经有所提及。

　　从企业的债务杠杆率来看，自2021年开始，中国的非金融企业就进入到了去杠杆进程，2022年一直保持债务杠杆率高位稳定，但2023年债务杠杆率，反而有一个上升。

　　可惜的是，这个上升，并不是因为企业为扩大生产而增加债务，而是因为债务偿付出现问题不得不借更多新债来偿还旧债，由此导致了债务杠杆率的被动上升。

　　由此可见，过去的2年中，中国非金融企业作为一个整体而言，并没有扩大生产，而是苦苦挣扎于原有的庞大债务之中。

　　企业也的确在努力减小负债，但因为宏观大环境的原因，他们只能选择借新债换旧债这种最糟糕的方式来应对债务，由此导致2023年其债务杠杆率不降反升。

　　当然，熟悉中国宏观债务的人都知道，非金融企业债务统计中，很大一部分债务（几乎占到约50%），都是地方政府城投公司的债务，这部分债务是地方政府的隐性负债。

　　就整体而言，中国的制造业企业债务，并没有图上显示的这么严重——这个问题，我们可以在下一篇文章中专门讨论。

　　查看了中国居民端和企业端的数据之后，考虑到最近两年中国股市和城市房价的变化，我们再来回顾一下辜朝明的观点。

　　进入信用货币体系以来，源自政府和央行的巨量货币、信用，源源不断地注入并滞留于金融体系，然后推高资产价格，而当企业市值提高或者家庭房产升值之后，负债主体（企业部门或居民部门）会通过股票、债券、房产和土地等资产抵押，进一步增加自身负债，造成各自资产负债表规模的持续扩张。

　　在股票、债券、房产和土地等金融资产进入企业或家庭的资产负债表之后，随着资产价格的大幅度波动，在过量货币和信用尚未在实体经济中转化为恶性通胀之前，资产的价格，通常已经提前崩溃，金融危机代替了古典的通胀-通缩危机。

　　金融扭曲，往往先于实体经济的扭曲。

　　资产价格暴跌，很快传递到企业资产负债表中，其结果就是企业和家庭部门资产缩水。

　　以企业为例，资产会缩水，但债务却是硬约束，所以企业的资产负债表出现失衡。如果上述状况持续一段时间，且企业难以从外部获得新资金，企业很快就会陷入技术性破产的境地，俗称就是“僵尸企业”。

　　面对财务破产风险，企业为了保持基本的生存，其经营目标悄然发生变化，从传统的“利润最大化”转向危机中的“负债最小化”，他们开始减少乃至停止借贷，他们抛售资产，而且将其所有可获得的现金流，都用于偿还自身的债务。

　　然而，企业的抛售会造成资产价格的进一步降低，然后资产负债表进一步恶化……

　　家庭部门，如果负债过高，也是同样的结果。

　　一个人的消费就是另一个人的收入，一个企业的投资就是另一个企业的收入。当几乎所有的家庭都不消费、几乎所有企业都不投资，经济就会进入漫长而深远的信用收缩期。

　　在这种情况下，哪怕央行将利率降低到0，也无法再刺激家庭和企业部门重新开启信贷，而经济也由此陷入深度通缩。

　　再回过头来查看中国的股市、房价，再结合我以上所列举的居民端和企业端数据，我就不妨当一次那个戳穿皇帝没穿新衣的男孩：

　　我们，已经身在资产负债表衰退之中了。

　　相比之下，日本1990年陷入全局性的资产负债表衰退之时，几乎是世界上人均收入最高的国家，其当时以名义汇率计算的人均GDP，超过了美国，而我们中国，当前人均GDP只有美国的1/6，日本当前的1/3……

　　文章最后，想起来的，是唐代诗人杜牧的那段话：

　　“秦人不暇自哀而后人哀之，后人哀之而不鉴之，亦使后人而复哀后人也。”