鉴茶院：恒隆董事长的股东信，听真正的有钱人谈谈这世界和生意

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　　一、引言

　　9月16日，陈启宗亲笔撰写的的《致股东函》如约而至。

　　陈启宗是谁？old money的代表，香港恒隆集团的董事长，该公司以主营高端商场、写字楼及酒店而著称。

　　在香港、上海、无锡、沈阳、武汉、杭州乃至大连和昆明，从无数小姐姐们喜欢的爱马仕、宝格丽、Chanel、LV、Apple、特斯拉到吃喝玩乐，恒隆广场都应有尽有，“包治百病”。

　　因为奢侈品百货是经济的风向标，所以恒隆这种公司的财报就非常耐读。

　　作为受过严谨训练和规范家教的“老一辈”富二代，现今已经73岁的陈启宗坚持亲自写了32年的《致股东信》，每一篇都万字长文，洋洋洒洒、逻辑清晰、文笔优美、真诚敢言，充满了对时代、科技、政治、未来的洞察和商业的思考与远见，颇得业界喜欢。

　　大王一直说，要学会俯视视角，用甲方的角度看问题，像二十四史就是告诉你帝王将相的思维习惯，而国际局势和宏观经济中又蕴藏着财富的脉络和逻辑，小胜靠勤，大胜靠智，要赚钱，你是追不上趋势的，只能埋伏在时代车轮的必经之路上。

　　同样的，听一听真正的有钱人陈启宗，像职业经理人一样兢兢业业的给你分析如今的世界、生意和局势，定然会豁然开朗并收获深刻感悟。

　　以下是陈启宗2022年中报致股东信的主要节选和解读，篇幅稍长，但值得字斟句酌。

　　二、业绩

　　众所周知，最近几年中国的房地产尤其是商业地产遭受到了重创，然而恒隆地产2022年上半年的营业收入却逆势增长了7%，达到53.02亿港元，股东应占纯利19.48亿港元，只下降了13%。

　　陈启宗说，像恒隆般业务不算复杂，但边际利润却那么高的企业很少。

　　“例如上海的两座购物商场，租赁边际利润率在80%水平的高位数，甚至超过90%。

　　我们在二线城市的高端购物商场应该至少达70%水平的中至高位数，甚至超过80%”。

　　个中原因他没有详细解释，也不用太做解释，他是靠高端物业和资源来收租赚钱的，这种能力前期投入十分巨大，但一旦形成，就具有了强大的抗风险和抗周期能力。

　　大王多次讲过K型分化，疫情对底层收入者的影响更加深刻，而有钱人和高收入群体则往往能趁危机完成进一步的扩张或者升级。

　　有钱后，他们去恒隆继续消费。

　　虽然这几十亿旱涝保收的租金让人羡慕，但大家伙读了他多年的股东信，主要是看他怎么感悟时代冷热和财富脉搏的。

　　三、全球局势

　　陈启宗说，

　　过去数年，我们花了相当多的时间探讨中美关系这个问题。然而，没料新冠和俄乌战争令我们的分析变得更复杂。

　　纵使战争很悲惨，而且大多不道德，但人类历史上战争频仍。目前，改变世界的不是这个冲突本身，而是西方这看似第三方的反应。

　　首先，这会打乱并改变全球的资本流向。当美国可以随意冻结国家和个人的美元计价资产，那其他国家还会把财富留在可能发生这种事的地方吗？大家忐忑不安，都在观望。

　　因此，很多人会开始采取措施保护自己的资产，把资产调往美国的势力范围之外。很少人会谈及这些事，但一旦集体共识的势头形成，就没有人能够阻止这股浪潮。

　　这样可能会改变现有的全球金融框架。也许纽约巿和伦敦仍会是全球最大的金融中心，但一些较小的金融中心可能会出现。自二战以来，全球任何地方出现重大麻烦，资金都会流向美国，或至少兑换成美元，但这种现象可能会开始改变。

　　SWIFT是全球最大的交易与支付平台，干预SWIFT就等同动用金融核武。而这次，美国做了难以想象的事情。

　　这种金融武器化的手段，可能会削弱美元的主导地位。没有单一货币能够取代美元，但以欧元和人民币作为交易结算货币预计会愈来愈受欢迎。最近印度跟俄罗斯签订的煤炭采购合约，正是以人民币计价。

　　俄乌战争的另一严重后果是能源价格飙升，而这是西方自己一手造成的。到了冬天，像德国那样的国家会怎么样？其做法引出一个问题：欧洲制裁的到底是谁？是俄罗斯还是自己？

　　美国要坚持抵制俄罗斯的天然气比较容易，但西欧的情况却并非如此。在大西洋的两岸，某些人于盛怒时都无法思考，更遑论思考得清晰透彻。

　　看美国竟然要去乞求死敌如委内瑞拉和伊朗增加能源供应。这样的事何曾发生过？自二战后，我们所熟悉的世界确实已经改变！

　　自彼得大帝以来，俄罗斯一直想成为西方的一份子，并为此努力了三个多世纪。但今年，她被正式拒绝。俄罗斯总统普京甚至公开表明，俄罗斯会开始东望。

　　俄罗斯东望，本人不大担心。20世纪的大部分时间，俄罗斯是中国的老大哥，但现在形势经已逆转。中国的经济规模更庞大、更发达。若计经济总量，中国几乎是俄罗斯的九倍。

　　目前的战争带来的短期困扰，或许会演变成长期问题。本人十分怀疑西方国家在对战争作出反应前，有否仔细考虑过这对其自身可能带来的后果。燃料价格颷升，粮食短缺以及必要矿产的供应受阻正在影响全球，非洲部分地区以至其他地方可能会出现饥荒。

　　大王按：德国超市卖柴禾了，约20块人民币一大包。

　　我们的自然生态和经济生态都颇为脆弱，几乎容不下任何差错。如果上述的战争后果加剧，全球经济很可能会濒临崩溃。

　　四、世界经济

　　过去数十年，大多数主要经济体都大量印钞，这本身就会引致通货膨胀。但俄乌战争加剧全球物价上升，是这场战争爆发前我们谁也料不到的。

　　几乎没有国家能够承受通货膨胀，应付通货膨胀须提高利率，企业会因而受影响，若政府负债太多，其国家也会受影响，美国正是个例子。仅仅是利息支出便会消耗大部分国库收入。

　　诚然，美国联邦储备局总是可以印更多钞票出来，但这个游戏不能无限期地继续下去，美元贬值迟早会令全世界失去对美元的信心。

　　通货膨胀是欧洲特别关注的问题，许多西欧国家非常依赖俄罗斯的天然气。燃料短缺已经在加剧通胀，民众会因而不满，继而导致政治不稳。

　　坦白说，许多欧洲人已经陷入一种集体歇斯底里的状态。本人一位来自意大利、非常聪明的银行家朋友，以及一位生活在法国、十分成功的高科技企业家都认为，俄罗斯最近的行为会威胁意法两国的存亡。

　　欧洲人的确心存恐惧，但这种恐惧并不理性。

　　本人认为，俄乌战争一俟平息，许多欧洲人就会幡然醒悟，看到他们现在的反应实无必要，甚至愚蠢至极。他们今天的许多行径会长期影响自己以至全世界，其中有些覆水难收，甚或不能逆转，损害已成定局。

　　除了乌克兰和欧洲，还有谁是这场战争的输家？贫穷国家、俄罗斯和美国。换言之，几乎所有人！从大局看来，贫穷国家对世界的影响轻微。俄罗斯忍受痛苦的能力不能被低估，但目前她已被大大削弱。

　　美国的情况正好相反。因为她可以输掉的最多。试想想，美元的主导地位被削弱。如前所述，最重要的不是战争本身，而是以美国为首的西方国家对战争作出的反应，西方国家所要承受的痛苦是咎由自取的。

　　上述所有由俄乌战争引起的问题，会从根本上改变全球政经格局，这些影响会持续数十年。无论如何，中国都会大受影响，我们的业务也会如是。若管理层不慎重考虑这些问题对我们业务的影响，便实属不负责任。

　　五、对中国的影响

　　我们的主要市场中国会受到甚么影响？长远来说，中国其实可能会得益。

　　管理层面对如此巨大的变化，在重新考虑本公司的策略和营运方式时，不应忽略一个明显而避谈的问题，西方国家对当前战争的反应引发转变，会迫使其政府暂时转而处理更紧迫的问题，而不是与中国抗衡。

　　例如，华府受国内通胀所限，考虑放宽之前对中国征收的贸易关税。过去数年，美国为了削弱中国作为世界最大供应链中心的地位，曾有意建立另一条供应链取而代之，但随着美国国内物价上涨，上述主张的声音已经沉寂下来。

　　受疫情影响，某些战略性产品的生产线无可避免要回流。然而，要重新建立一个完整的供应链生态系统完全是另一回事。世上实在没有任何地方可以复制这40年来中国在珠江三角洲和长江三角洲所建立的系统。

　　要完成这一壮举，需要一个高度积极和富具创业精神，且人数数以千万、甚至数以亿计的民族。这些人必须有相对较高的教育水平和高技术的劳动力，并得到政府明智的政策支持和配合。现时的系统也是没有约束的全球化时代产物，很有效率，并为中国和世界各地的制造商提供最便宜的服务。

　　今时今日要建构一个涵盖众多国家、语言和文化的新框架，不但会大大降低效率，而且即使真能实现也需时数十年才能达到中国现时的水平。此外，成本之高会令人却步，并会造成严重的通货膨胀，即使西方国家也负担不起；又或者说，在现今已出现通胀的环境下，或许尤其美国无法承担。

　　至于我们的长远未来，本人经多番斟酌得出以下结论。放眼未来五至十年或很可能更长的一段时间，中国仍会像现在那样，是最佳的投资地之一。相对而言，可以预期中国会保持社会稳定和合理的经济增长速度。

　　改革开放总工程师邓小平先生就不囿于意识形态，他有句名言：不管黑猫白猫，抓到老鼠就是好猫。中国这40多年来繁荣昌盛，全赖这种务实作风。只要能维持国家相对稳定，经济应会持续增长，人民的生活也从而得以改善。

　　六、当下的困难

　　疫情并非损害经济增长的唯一因素，最近的另一个主要问题与住宅发展和一些项目的弃房断供现象有关。

　　本人反复提问的是：为何会容许此事在泡沫已经极大时任其继续？本人明白，从卖地到融资、从建筑到室内设计，房地产都是推动经济发展的强大动力。房地产投资总额直接占国内生产总值约13%；若包括其相关产业，这个数字更达30%。或许是不想让这音乐椅游戏结束，于是让它继续下去。

　　诚然，从财务角度看，政府并非没能力处理这问题。但泡沫越大，对经济的影响就越严重、越持久。

　　正如本人之前在此函中解释过，就地产业而言，失业应该不会是严重问题；地产项目可由新的持有人，例如持债银行，继续下去。对政府而言，造成更严重问题的是房产买家的不满。

　　许多房地产发展商快将倒闭或已倒闭。若处理不当，这经济问题可能会扩散至其他领域。

　　恒隆幸好没有涉足内地的建房业务，所以没有因现时的乱况而直接受损。不过，我们的业务会间接受到影响。

　　世上并无完美的投资之地，每个经济体都有其独特的风险。中国内地改革开放以来，有40多年的良好发展，任何企业能够长远下去的唯一方法，就是时刻审慎理财，如此方能撑过无可避免的周期性难关，我们现正再一次面对这种难关。

　　七、应对措施

　　那么，恒隆管理层应如何应对上述种种国内外的问题？接下来的6-12个月，我们会非常谨慎。我们将采取一切预防措施确保财政稳健，加倍仔细地审核任何重大资本支出。现时实在有太多不明朗因素，除极少数情况外，不宜开展重大投资项目。

　　现时应审慎行事，不应冒险求胜。幸好，我们财政稳健，应能抵御几乎任何冲击。

　　作为一家只在中国投资的公司，坦白说，我们的选择不多。要在这行业审慎理财，我们一向保持负债率低，但这还不够，我们还须在作资本投资决定时避免严重犯错。

　　进军内地市场30年至今，我们都表现不俗，但有鉴于环球市道转差以及中国经济状况不稳，未来一年应当特别审慎，管理层会采取一切必要的措施，助公司缓解任何危机。

　　一个合理的假设是，疫情在今年内不会结束，即使如此短期内仍难以全面复常，我们的业绩会无可避免受到种种影响。

　　本人32年来为中期报告撰写此函，今次可能是预测全年业绩最困难的一次，因为无人可知疫情会如何演变，或政府会如何应对。

　　在那些多少已复常的城市，本人预期会有令人鼓舞的业绩，上海无疑当在此列。

　　大连恒隆广场和武汉恒隆广场应能保持强势，无锡的富裕程度确实令人赞叹，本人确信其潜力还未被完全发掘，更好的业绩可能会随之而来。

　　八、大王的解读

　　第一，陈启宗认为，自二战以来，像新冠疫情和俄乌战争一样影响深远的事情寥寥无几，一是1978年年底中国改革开放，另一是1989年柏林围墙倒塌。

　　前两件事团结了世界，但现在这场战争却分裂了世界，这和大王判断的“西周结束、战国拉开序幕”完全一致。

　　第二，全球的资本流向在打乱和改变。因为美国肆无忌惮的冻结行为和使用SWIFT金融核弹，很多人开始把资产调往美国的势力范围之外，并加强人民币资产的配置，一旦集体共识的势头形成，就没有人能够阻止这股浪潮。

　　美国人内心深处非常忌惮这个问题，所以宁肯杀敌八百自损一千的不断拉高美元指数，并在台湾问题上反复作妖，就是要打掉这个萌芽，逼资本不要在中国安家。

　　但短期看来效果并不显著，股市上的北向资金依然在源源不断的流入，反而是内资机构动不动就吓的抛售几百亿。

　　《逼近7.0关口，人民币为何强势贬值》

　　第三，过去全球精英阶层最担心的是中美两头大象在屋子里打架，美国带着西方另起炉灶，集体和中国脱钩。现在因为疫情和俄乌带来的能源危机和系列严重问题，他们将不得不把精力放回国内，重建供应链这个事基本上黄了，也没人再提了。

　　《大国与你，吃好四碗饭》

　　第四，谁是俄乌战争的输家？贫穷国家、俄罗斯和美国。短期内，中国承压巨大，长远来说，中国是得益方。

　　第五，中国目前最大的问题是地产问题，因为他可能引发资产负债表衰退和流动性陷阱，房地产风险可能扩散，虽然陈没有明讲，但正如大王在星球里苦口婆心给大家讲的，有的房子再拿下去已经烫手了，该跑的你得尽快跑。

　　第六，未来发展的主要机会在北上深这样的一线和无锡杭州等这样的强二线，恒隆的财务数据已经证明了K型复苏的存在，普通人在未来这段时间要非常审慎，如果你不是头部企业、不具备头部能力，最好不要去瞎折腾，不但赚不到钱，反而还会亏本。

　　第七，中国未来的崛起是一定的，但它不会在所有时间捎上所有人，那个岁月静好、美国向全球输出购买力，任何人都能找地方上车，无脑水涨船高的时代彻底结束了，靠体力付出和辛勤劳动就能出人头地的时代也过去了，

　　混乱成为常态，分化无时不在，未来你所赚的每一分钱，都是体力、智慧、机遇、运气和宏观的综合结果。

　　这是纵横江湖32年，一手投出小米华为的oldmoney都没有经历过的时刻，

　　萧瑟秋风今又是，换了人间。