路财主：美国、中国与欧元区，债务都长在谁的屁股上？

lameihua

　　2021年，全球经济总规模为96.1万亿美元。

　　其中，美国+中国+欧盟+日本，就有62.7万亿美元，占去了近2/3。

　　所以——

　　讨论这四家的经济状况，约等于讨论，全球宏观经济是一个什么样的状态；

　　讨论这四家的宏观债务，约等于讨论，全球宏观债务是一个什么样的情况。

　　在国际上，一个经济体的宏观债务，通常分为四个部门：居民部门、非金融企业部门、金融部门和政府，其中居民部门+非金融企业部门的债务，通常被视作“私人非金融部门总债务”，居民+非金融企业+政府的债务，通常被视作“实体经济部门总债务”，而金融部门的债务，则可以视为实体经济部门债务的镜像。

　　在这其中，时刻与实体经济息息相关，并直接影响短期内一个国家经济状况的，是居民部门和非金融企业部门的债务杠杆，而政府部门和金融部门的债务杠杆，则是对未来潜在的经济增长有较大影响。

　　我们一个个来看。

　　下面的图表，是四大经济体居民部门的债务对比。

　　表面上看，从居民部门的债务/GDP的杠杆率上来看，四大经济体都差不多，美国略高一些，而中国、欧元区和日本都很接近。

　　不过，这个数据并不能显示居民部门真正的债务压力。

　　原因在于，GDP是一个总的经济规模数据，而各宏观部门在经济发展中的收益分配有很大区别：

　　中国居民部门的可支配收入总量，连GDP的50%都不到；

　　欧洲和日本的居民部门收入占GDP的比例约在60%左右；

　　美国居民部门可支配收入，甚至常年维持在GDP的70%以上。

　　由此造成美国的居民部门，远比其他国家能承担更高的债务比例。

　　所以，如果采用居民部门债务/可支配收入角度来观察中美居民部门的杠杆率，就完全不一样了。

　　数据来源：东方财富choice，国家资产负债表研究中心（CNBS），中国人民银行。

　　鉴于只有居民部门的可支配收入，才能用来偿付债务的本金和利息，所以，如果以居民部门的可支配收入和债务的比较来看，当前中国居民部门的债务压力，其实在四大经济体中反而是最高的。

　　再来看一下，四大经济体非金融企业部门的债务。

　　显然，中国非金融企业部门的债务在全世界都一枝独秀，而且自2021年底以来还在上涨。

　　在现代信用经济体系下，经济增长主要依赖于企业以及居民部门的信贷带动，如果中国的居民部门和企业部门，都已经将杠杆加到了远超世界主要经济体水平，这就注定了中国接下来的经济增速堪忧。

　　当然，有人说了，中国的非金融企业债务，绝大部分都是国有企业债务，这意味着，有相当一部分的债务，带有政府债务性质，比方极其庞大的城投公司的债务（2021年底城投公司有息债务余额为56万亿元，相当于GDP的49%），基本都可以算作地方政府的隐性债务。

　　哪怕完全不计入城投公司的债务，中国非金融企业的宏观债务杠杆率也高达110%，与日本和欧元区非常接近，远远高于美国的企业债务杠杆——所以，以四大经济体对比来看，中国的企业债务杠杆率，可以算是世界最高的。

　　我们再来对比一下政府债务。

　　根据世界银行“一般政府债务”的定义，2021年底，美国、中国、欧元区和日本的政府宏观债务杠杆分别是122.2%、72.2%、107.4%和234.7%。

　　毫无疑问的是，日本在政府债务方面一骑绝尘，几乎是美国和欧洲的2倍，中国的3倍，而中国的政府债务，从明面上看，简直是“一股清流”，算是四大经济体中政府资产负债表最健康的经济体。

　　可惜，前面我们已经提到，城投债这种，基本算是隐性的地方政府债务，如果把这个债务给加到政府债务中来，中国的政府债务杠杆一下子就达到了121%，与美国基本接近了。

　　前文说过，居民部门和非金融企业债务太高，影响的是当下的经济增长；而政府债务/GDP太高，影响的是未来的潜在经济增速。

　　比方说，在过去的30年间，意大利和日本经济都一直停滞不前，以名义美元计价，经济规模不仅不增长，甚至反而倒退——就是因为，意大利和日本的政府债务，在发达国家中率先突破了100%，由此成为了政府债务杠杆过高的前车之鉴。

　　进一步地，如果将实体经济三个部门的债务总额相加，就可以看出当前四大经济体总债务杠杆的对比情况。

　　显然，就总债务状况来看，日本还是一骑绝尘远超出其余三大经济体，高达420%，相比之下，美、中、欧则基本相同，都在280%左右，中国略高于美国和欧元区。

　　根据前文分析，综合这个表格，我们可以得出结论：

　　日本政府的债务压力最大，美国政府其次，中国政府最轻松；

　　中国企业的债务压力最大，日本企业其次，美国企业最轻松；

　　中国居民部门的压力最大，日本居民其次，美国居民最轻松。

　　更简单来说，日本、美国和欧元区的宏观债务，大头长在政府的屁股上，而中国的宏观债务，大头长在企业的屁股上。