毛小柒：央妈发声

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　　2022年6月27日，央行官网及官媒毫无征兆地刊出易纲行长接受中国国际电视台（CGTN）的专访内容（主题为金融支持绿色转型、绿色信息披露、绿色金融国际合作、货币政策等），引起市场热议。要点及剖析如下：

　　一、为何发声？以及是否需要当真？

　　（一）之所以毫无征兆，原因在于6月27日当天A股市场表现还不错（已连续三天大涨），并不需要政策层面给予信心以特别提振。

　　（二）有部分市场朋友推测可能是因为债市出现大跌（10年期国债收益率当天上行3-4BP），不过这个理由并不能成立，在宽信用效果渐显及经济有所修复的进程中，债市总体走弱是确定性事件。

　　（三）此次讲话虽然以中英文的形式呈现，看似面向海外（表明中国政策的相对独立性），但在国内媒体上纷纷传播，因此向国内市场传递积极信号的意图似乎也比较明显。从这个角度看，是需要当真的。

　　二、如何理解“货币政策将继续从总量上发力以支持经济复苏”

　　（一）此次易行长特别提及“货币政策将继续从总量上发力以支持经济复苏”，这个表述引起广泛关注，被解读为降准将成为后续政策的必选项，对此本人比较认同，观点一直如此。实际上，上述提法与先前央行的两个提法一脉相承，即“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能”以及“增强信贷总量增长的稳定性”。

　　（二）所谓总量上继续发力，意味着后续政策层面将继续以再贷款、降准等方式支持实体经济，呈现出比较明确的延续性。

　　考虑到，2022年4月以来，政策层面已先后推出4400亿元再贷款工具（参见4400亿元专项再贷款来了），具体包括2000亿元科技创新再贷款、1000亿元交通物流领域再贷款、1000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款额度以及400亿元普惠养老领域再贷款，后续进一步推出再贷款的必要性已经不高，因此这里应主要指降准。

　　（三）某种程度上来说，支持降准的理由至少有三个，

　　1、2022年7月-12月，分别有1000亿元、6000亿元、6000亿元、5000亿元、10000亿元和5000亿元的MLF到期量，到期规模累计达3.30万亿，除一定程度的续作外，通过降准来对冲显得很有必要。

　　2、虽然本月地方专项债额度将全部发行完毕，但目前看随着储备项目的逐步释放、新项目的增多以及政府投资重要性的上升，后续通过特别国债的方式来带动整体投资以及经济增长的路径目前看似乎也比较明确，意味着通过降准这一方式来支持特别国债的发行同样是必要的。

　　3、随着宽信用的显现、经济的修复以及外围环境复杂性的持续，后续资金成本易上难下，这会在一定程度上制约商业银行等信用中介的信贷投放能力，需要通过降准的方式来对冲银行负债成本的上升。

　　三、如何理解没有提及“结构及降息”？

　　此外，本次易行长仅提及总量上发力，并未提及结构和降息工具。

　　（一）通常情况下，结构性工具主要指再贷款（含碳减排支持工具）、普惠性降准与信贷投放引导等三大类。因此，没有提及结构性政策工具的原因在于降准等总量政策后续更为重要以及再贷款等结构性政策工具已在实施。

　　（二）价格工具主要指降息（包括降低OMO与MLF两大利率、下调LPR以及降准存款基准利率等）。考虑到目前我国实际利率水平已经很低以及美联储仍处在加息周期中，这意味着政策利率的下调概率已经非常低，后续降息则主要针对存贷两端，即下调LPR与存款基准利率。

　　（三）就降息角度而言，虽然概率很低，但并没有完全排除，此次易行长特别提及目前我国定期存款利率为1-2%、贷款利率为4-5%，这意味着当前银行业的存贷利差空间至少在3%左右，3%的存贷利差是否意味着后续存在进一步被挤压（也即向实体让利）的空间可能值得思考，我们认为这个提法可能预示着政策层面会继续朝着压缩银行存贷利差空间的方向走，需要有预案准备。

　　四、央行政策走向的关注点：就业与通胀

　　虽然未来一段时期，央行政策整体走向上仍会比较友好，但其力度的强弱以及方向的调整则需要关注两点，即物价是否稳定以及就业是否最大化。如果后续经济修复进程较好、就业情况比较乐观的话，则央行在政策层面可能会有所收缩。现在需要关注的是，中国经济修复的进程是否一直会延续。