刘晓博：机会，还有吗？

lameihua

　　一度高歌猛进的股市，突然蔫了。

　　从7月末到9月下旬，沪深股市成交量不断放大，曾连续50来天每日成交量合计超过万亿，创下了新的历史记录。

　　然而最近10多个交易日，股市扛不住了。先是股指不断走低，然后是成交量萎缩。

　　到今天收盘沪市股票成交3775亿元，深市4833亿元，合计8600多个亿。

　　“发蔫”的不仅仅是股市，还有最近公布的金融数据。

　　昨天傍晚，央行公布了截至9月末的金融数据，其中：

　　1、9月新增人民币贷款16600亿元，预估为18100亿元，前值为12200亿元。

　　2、9月社会融资规模增量29000亿元，预估为30500亿元，前值为29558亿元。

　　3、2021年前三季度社会融资规模增量累计为24.75万亿元，比上年同期少4.87万亿元。

　　4、广义货币（M2）余额234.28万亿元，同比增长8.3%，增速比上月末高0.1个百分点，比上年同期低2.6个百分点；狭义货币（M1）余额62.46万亿元，同比增长3.7%，增速分别比上月末和上年同期低0.5个和4.4个百分点。

　　5、9月末社会融资规模存量为308.05万亿元，同比增长10%。

　　数字是枯燥的。概括为一句话就是：大家期待的“宽信用”并没有出现。

　　上图是社会融资规模存量的增速，最新的数据是10%。

　　有了图就一目了然。这个增速是2019年9月以来最低的。2019年最后四个月，疫情尚未爆发，但社融的增速仍然维持在10.7%以上。

　　所谓“社融”，可以理解为“宽口径的印钞速度”。疫情之后，社融存量增速一度上升到了13.7%，然后逐步回落。

　　增速回落到疫情之前10.7%的平台，是合理的。但如果穿破这个平台，就不合理了。

　　要知道，现在经济下行压力在加大，央行也开会说要加大放款力度，为什么社融增长有限？

　　不仅仅社融没有达到预期，其中的“新增人民币贷款”9月也不过1.66万亿，没有达到市场预期的1.81万亿。

　　为什么？

　　有三大原因不容忽视：

　　第一，企业扩大再生产的欲望不高。

　　这可以从企业持有的活期存款变动情况看出来，比如M1的同比增速只有3.7%（下图中蓝线）。

　　M1主要由企业活期存款构成，如果M1同比增速不断走高，说明企业投资欲望高，定期存款变成了活期，准备扩大再生产；或者说明企业收入高，大量订单带来进账。

　　当M1同比不断上涨的时候，资产价格就容易上涨，股票也容易涨。反之，M1下跌的时候，资产价格尤其是股市容易跌。最近大宗商品上涨，跟企业扩大再生产关系不大，跟供应链、政府干预有关。

　　总之，上图里蓝线不断向下，对股市是不利的。

　　第二，最近一段时间的限电，让很多企业不太敢扩张。所以，M2衍生的就变慢了，社融增速也就下降了。

　　第三，楼市调控到了临界点，有的开发商濒临资金链断裂，挣扎在破产边缘；有的正在全力自保，无力拿地。就连北京、上海、杭州的土地，都过半流拍。购房者也陷入了观望。

　　房地产历来都不是资金池，而是货币衍生的加速器。现在这个加速器“躺平”了，货币衍生速度也就降下来了。

　　所以，大家期待中的“宽信用”（企业愿意借钱，银行愿意放贷，社融和M2增速反弹，M1跳起来 ）没有出现。

　　上图：9月的M2略微反弹0.1个百分点，整体仍然在筑底中。

　　而这些，正是股市不景气的原因。

　　股市机会减少了，量化交易也会降温。

　　此前两市交易活跃，相当一部分来自量化交易，据说占了20%。当信心普遍不足的时候，很多量化交易的模式就不成立了，自然节奏就慢下来了。

　　接下来会发生什么？年内还有机会吗？

　　博弈将继续进行。市场会通过自己的方式，“呼唤”政策；而政策会根据自己的逻辑，在山重水复之后，缓缓登场。

　　我去年曾用过一个词，叫“羞涩期”。

　　美国那边，已经是“明牌”：

　　美联储公布的货币政策会议纪要显示：可能会在2021年11月中旬或12月中旬启动Taper（缩减QE），缩减购债可能在2022年年中结束。估计节奏是：美债每月减少100亿美元（目前每月购买800亿美元），MBS每月减少50亿美元（目前每月购买400亿美元）。

　　中国因为经济周期跟美国不同，未来宏观政策会分道扬镳。中国会加大宽松的力度，而美国会收紧。由于存在外汇管制和利差，所以中国资金外流不会太明显。

　　中国央行有较大概率，在四季度继续全面降准1次，并在5个月内正式降息（LPR）一次。针对楼市的贷款政策，也有望适度松动。

　　上图是今天国家统计局公布的PPI（工业生产者出厂价格），同比涨幅达到了10.7%创造了1年多的新高。这意味着，电力短缺和大宗商品价格上涨，已经开始传导到了工业制成品。

　　上图是今天公布的最新CPI（居民消费价格），同比涨幅为0.7%，呈现继续走低的态势。

　　为什么PPI和CPI有这么大的剪刀差？

　　是因为猪。

　　猪肉价格持续下跌，猪周期开始发挥作用，掩盖了正在悄悄“回头”的通胀。估计再过几个月，通胀就会显现出来，这会反过来遏制货币政策的宽松空间。

　　不过中国经济还有一个重要的腾挪空间，就是中美达成新的贸易协定，相互减免关税。如果做到这一点，作用不亚于一次降息。

　　中美相互减免关税，是大势所趋，双方的共同心愿。但想真正落地，还有很多困难要克服。美国那边，希望降税对冲通胀；中国也有同样的需求，此外还有CPTPP和中欧投资协定的因素。

　　总之，未来半年的股市机会仍然存在，只是道路有点曲折。政策的调整和发力，都需要时间。