陶冬：美国加税成本难逃|病毒变异风险犹在

lameihua

　　上周市场重点新闻是两个大反弹，发达国家新冠疫情大反弹、美国国债发行数量大反弹，不过股市却迎来了资产价格的反弹，大西洋两岸的股市同创新高，A股港股落后。变种的新冠病毒在天气转暖的春季造成新一轮蔓延，欧洲疫情持续紧张，日本状况急转直下，美国的受感染人数亦出现反弹，这些对全球经济重启构成威胁，但是市场的交易主基调依然放在reflation上，股市情绪乐观，避险情绪趋淡。某对冲基金爆仓对整体市场的冲击似乎有限。美国财政部拍卖史无前例规模的新债券，海外资金兴趣渺然，不过在联储流动性的护航下上周拍卖状况可谓不过不失，债市平稳度过。股市看好美国经济乃至全球经济复苏，CBOE VIX风险指数持续下降，资金继续杠杆操作。石油价格经历了OPEC+增产和美国试图重回伊核谈判两大冲击后，上周后四天表现平稳。因为通胀预期上升，美元指数在上周一走高，之后辗转回落；与美元汇率反向，黄金价格上周先抑后扬；比特币再创新高。

　　全球风险资产炒作的reflation交易中，核心故事是美国经济复苏，而美国经济复苏的关键（起码在今年）在于拜登政府的财政刺激措施。然而，天下没有免费的午餐，美国政府的财政开支需要资金支援，近期需要联储的流动性支持，远期需要加税。上周美债发行了巨额的国债，未来三周更有逾3700亿美元的长债需要市场消化。然而，海外资金购买美债的意愿明显下降，联储的资产购买计划（QE）成为维持债市秩序的关键，这是美国货币当局坚持鸽派立场的一个重要原因。笔者认为，美国政府的激进财政赤字政策之下，联储唯有坚持QE才能避免财政坍塌。这不排除象征性的回收流动性，甚至加息，但是货币环境正常化在可预见的未来都无法实现。另外，拜登政府未来的两轮财政刺激（总额可能达到3-4万亿美元）需要通过增税来解决。先前宣布的两万亿American Job Plan，便需要调高公司所得税7个百分点，并增加海外企业最低税率。根据高盛研究，如果拜登加税计划被原封不动通过，S&P500上市公司的每股盈利在明年会下降9%。这还不包括即将宣布的American Family Plan。这些显然目前并未被股市所消化，成为将来股市可预期的风险。

　　尽管春季来临气温转暖，美欧日的新冠疫情先后出现了恶化，在欧洲不少国家延长了或重启了社交距离政策，在日本东京奥运会受到直接威胁。目前市场炽烈期待的全球复苏，是基于两大条件，疫苗全面推广和美国财政刺激。在疫苗领域，美国英国的疫苗注射比较顺利，年中前后达成初步的群体免疫目标在望。欧洲和日本的疫苗注射进展落后于预期，使得那里的经济活动仍然受到很大的制约。今年的全球经济增长前景的确存在不确定性。不过这轮复苏态势大致成型，未知的只是复苏力度。但是，今年冬季会不会出现新的疫情蔓延，目前尚不好说，一切取决于病毒的变异和疫苗的应对能力。变异是病毒求生存的生物本性，如果发生在特定部位则可能加快传染性、增加重症率，也可能令现有的疫苗减效甚至失效。在几大技术平台上，mRNA平台疫苗作修改的技术难度较小，但也需要时间，其他平台的研发过程要复杂得多。笔者怀疑，疫苗可能每隔一段时间需要打一次加强针，人类彻底摆脱新冠病毒的恐惧恐怕起码需要四五年时间。疫苗出现大大舒缓了公共医疗资源的压力和降低了重症率、死亡率，不过个人防线未必年内可以完全放松。

　　本周两大经济数据焦点，1）美国核心CPI，2）中国第一季度GDP数据。