任庄主：评级行业迎来巨变

lameihua

　　2020年以来信用评级行业政策密集发布，不仅表明市场及监管部门对这一行业的密切关注，也在某种程度上预示着评级行业将迎来重大变革（我们之前对整个评级的行业的分析可参见信用评级行业手册（2020年版））。2021年3月28日央行、国家发改委、财政部、银保监会和证监会联合发布的《关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知（征求意见稿）》对整个评级行业可能有颠覆性影响。我们之所以使用“可能”这一表述，是因为这一文件的相关规定具体到落实还有一段时间或者说还有很多现实性的问题需要解决。

　　一、全面剖析《关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知》

　　对这份文件的梳理和解读如下：

　　（一）逐步将高评级主体比例降低至合理范围内

　　文件明确指出，信用评级机构应当构建以违约率为核心的评级质量验证机制，逐步将高评级主体比例降低至合理范围内。这意味着监管部门对当前评级质量极为不认可，后续评级机构可能需要对评级对象重新进行评级，改变目前高评级主体占比偏高的不正常现象。例如，在2018年以来的8.13万亿信用债中，评级主体在AA（含）以上的比例高达83.18%，其中AAA主体占比高达60%。

　　（二）大杀器：降低监管对外部评级的要求

　　这一规定最为重要，但涉及到方方面面，具体到真正执行应该还要等几年。文件明确指出应降低监管对外部评级的要求，择机适时调整监管政策关于各类资金可投资债券的级别门槛，弱化债券质押式回购对外部评级的依赖。目前债券或市场主体的AA级评级基本上已经成为各类政策文件的准入门槛。具体来看，

　　1、银保监会：资本计提与债券投资均需考虑到信用评级

　　（1）2012年6月7日，银监会发布《商业银行资本管理办法（试行）》，明确商业银行拥有的债务工具拥有合格外部评级机构提供的债项评级结果的，则该债务工具的风险权重将根据其外部评级来确定。以商业银行持有的资产证券化产品为例，相应的外部评级与对应的风险权重如下：

　　（2）2009年3月26日，银监会发布的《关于加强商业银行债券投资风险管理的通知》（银监办发（2009）129号）明确“重点关注高风险债券（高风险债券包括但不限于信用评级在投资级别以下、债券结构复杂或杠杆率较高、发行人经营杠杆率过高、有关发行人的经营状况和财务状况等信息披露不完备的债券）……商业银行不应完全依赖于外部机构评级报告，应将债券投资信用评级纳入信用风险内部评级管理体系或者建立独立的债券投资评级管理体系”。实践中，商业银行债券投资很少选择评级在AA+以下主体所发行的券。

　　2、保监会：保险资金投资非金融企业债券有评级门槛（AA是门槛）

　　2012年7月16日保监会发布的《保险资金投资债券暂行办法》（保监发〔2012〕58号）和2019年1月25日银保监会发布的《关于保险资金投资银行资本补充债券有关事项的通知》明确了保险资金投资债券时有评级方面的要求。可以看出，对非金融企业债券来说，评级至少应为AA级（短融可为A-1级）。

　　3、央行：MLF担保品有评级要求（AA是硬性门槛）

　　2018年6月1日，央行决定将MLF担保品的范围扩大至“不低于AA级的小微企业、绿色和‘三农’金融债券，AA+、AA级公司信用类债券（优先接受涉及小微企业、绿色经济的债券），优质的小微企业贷款和绿色贷款”。可以看出，虽然非金融企业债券门槛已由之前的AAA级放宽，但AA仍是硬性要求。

　　4、上清所与中国结算：质押式回购资格准入标准有评级要求

　　（1）2016年8月24日，上清所发布的《债券交易净额清算业务质押式回购质押券管理规程》明确上清所负责设定可纳入通用质押券业务的合资格债券标准，合资格债券折扣率根据主体信用水平、债券剩余期限、价格波动和市场流动性等设定。其中，质押券价值=债券总面额累计*全价估值*折扣率/百元剩余本金。

　　注：A类主体包括十家大型央企与工行、农行、中行、建行和交行。十家大型央企为中石油、中石化、中海油、国家电网、南方电网、中国铁路总公司、中国移动、中国电信、中国联通、神华集团。B类主体为A类主体以外的、符合上海清算所规定条件的发行主体。

　　（2）2017年4月7日，中国结算发布的《质押式回购资格准入标准及标准券折扣系数取值业务指引（2017 年修订版）》（中国结算发字〔2017〕47 号）明确，2017年4月7日（含）已上市或未上市但已公布募集说明书的信用债券入库开展回购业务需满足债项和主体评级均为AA级（含）以上要求，2017年4月7日（不含）后公布募集说明书的信用债券入库开展回购业务需满足债项评级为AAA级、主体评级为AA级（含）要求。其中，主体评级为AA级的，其评级展望应当为正当或稳定。

　　（3）2018年4月24日，上交所与中国清算联合发布《债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》，明确三方回购的正回购方限于金融机构、公募证券投资基金和商业银行的理财产品。同时在业务开展初期，担保品按债券类型、发行方式和债券评级划分为8个质押券篮子，具体划分标准及折扣率如下：

　　（三）重点关注跟踪评级滞后、大跨度调整级别等情形

　　文件明确指出要重点关注跟踪评级滞后、大跨度调整级别、更换信用评级机构后上调评级等情形。这对评级机构来说是很大的压力，特别是评级滞后和大跨度调整级别两个方面，目前多数违约债券在违约前后的滞后调整和大跨度级别调整已是常态。例如，2020年11月16日，中诚信将紫光集团的主体评级直接由AA降至BBB，随后才逐步下调至B、CC、C。再比如，220年11月19日，大公国际将福建福晟集团的主体评级直接由A+调降至C。

　　（四）其它要点：资信评级机构可以未经委托主动评级等

　　1、信用评级机构开展地方债信用评级，应当合理反映地区差异和项目差异。

　　2、鼓励发行人选择两家及以上信用评级机构开展评级业务，鼓励信用评级机构开展主动评级、投资人付费评级并披露评级结果。

　　实际上2019年11月26日，央行、发改委、财政部与证监会联合发布的《信用评级业管理暂行办法》（银发（2019）5号）便明确资信评估机构可以进行主动评级即未经委托，主要通过公开渠道收集评级对象相关资料，并以此为依据对相关经济主体或者债务融资工具开展的信用评级。

　　3、发行人与中介机构应当积极配合信用评级机构的尽职调查，不得干扰评级决策，否则信用评级机构应及时进行暂停或终止评级，并对外披露。

　　4、组织信用评级机构在“信用中国”等渠道开展信用承诺和信用公示。

　　二、注册申报与发行环节取消强制评级

　　2021年以来的三份文件相继明确取消公开债券在注册申报与发行环节强制评级的要求，进一步弱化了市场对外部评级的依赖，并简化了发债流程、降低了发债成本，但同时也增加了投资者的风险研判压力。具体看，

　　（一）2021年1月29日，交易商协会发布《关于<非金融企业债务融资工具公开发行注册文件表格体系（2020版）>有关事项的补充通知》，明确债务融资工具注册环节取消信用评级报告的要件要求，即在短融（含超短融）、中票等产品注册环节，企业可不提供信用评级报告。

　　（二）2021年2月26日，证监会发布修订后的《公司债券发行与交易管理办法》与《证券市场资信评级业务管理办法》，前者取消了公开发行公司债强制评级要求，以及普通投资者参与认购的债券评级必须达到AAA的规定；后者则明确取消注册环节的强制评级要求。

　　（三）2021年3月26日，交易商协会发布《关于实施债务融资工具取消强制评级有关安排的通知》，明确在前期债务融资工具注册申报环节取消信用评级报告要件要求的基础上，进一步在发行环节取消债项评级强制披露要求，仅保留企业主体评级披露要求。

　　三、信用评级机构正受到监管部门和市场越来越多的关注

　　（一）理论上应该很重要的信用评级机构实践中却备受指责

　　信用评级的对象是发行人及其发行的证券，理论上是为了投资者服务，但实践上却常常沦为发行人的附庸工具（即通过提高评级来降低发债成本），特别是受制于多头监管、跨市场作业等因素，导致信用评级行业亦因独立性差、评级虚高、专业性和区分度不足、事前预警差、商誉和公信力不强等问题而备受市场指责和不认可，即理论上应该很重要的信用评级行业在实践中可能没有那么重要或没有起到太多作用。

　　（二）金融管理部门将信用评级机构定位为证券市场的“看门人”角色

　　信用评级机构在证券市场中被定位为“看门人”。

　　1、2020年12月11日央行在其组织召开信用评级行业发展座谈会上将评级机构视为债券市场“看门人”的角色。

　　2、2020年12月23日，发改委发布的《关于开展2021年度企业债券本息兑付风险排查和存续期监管有关工作的通知》（发改办财金〔2020〕942号），亦明确信用评级机构、会计师事务所、律师事务所等机构在债券申报和存续期管理等过程中的风险排查和“看门人”责任。

　　（三）债券信用评级发生变化应被视为重大事件进行披露和报告

　　1、2019年12月28日发布的新《证券法》将“公司债券信用评级发生变化”视为上市交易公司债券的重大事件，应进行公告并向国务院证券监督管理机构和证券交易场所报送临时报告。

　　2、此外根据《证券法》的规定，信用评级机构和会计师事务所、律师事务所以及从事证券投资咨询、资产评估、财务顾问、信息技术系统服务的机构一样，均属于证券服务机构，在信息披露、违规处罚等方面均面临较为严格的监管。

　　（四）中纪委直指“信用评级领域腐败案：量钱评级”

　　2020年12月14日，中纪委官网发布“东方金诚高管被查引出信用评级领域系列腐败案：量钱评级”一文，不仅说明我国信用评级领域广泛存在着信用评级买卖等值得关注的寻租行为，也意味着金融反腐正从传统信贷领域向中介信息服务领域拓展延伸。

　　（五）信用评级行业集中度进一步提升是比较明确的政策导向

　　为提高行业集中度和竞争力，通过兼并重组做大做强2-3家评级机构，推动信用评级行业整合、提升评级机构实力和知名度正成为比较明确的政策导向。今年2月，证监会正式核准了中诚信国际信用评级的证券市场资信评级业务许可，同时注销了中诚信证券评估的证券市场资信评级业务许可，标志着我国本土信用评级机构首次完成跨市场整合工作。实际上从具体政策层面也可以找到很多依据：

　　1、2018年9月，央行与证监会联合发布第14号公告，提出“鼓励同一实际控制人下不同的信用评级机构法人，通过兼并、重组等市场化方式进行整合，更好地聚集人才和技术资源，促进信用评级机构做大做强”。

　　2、2019年11月，央行、发改委、财政部和证监会在《信用评级业务管理暂行办法》答记者问上指出下一步工作重点时便提及“促进评级市场资源整合，形成具有一定国际影响力的国内信用评级机构，发挥行业引领示范作用”。

　　3、2020年5月，中共中央、国务院印发的《关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》明确指出“健全覆盖全社会的征信体系，培育具有全球话语权的征信机构和信用评级机构”。

　　4、2020年3月，《关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知（征求意见稿）》亦明确指出“培育若干具有国际影响力的信用评级机构，支持本土信用评级机构根据意愿和自身能力，积极参与国际评级业务”。