陶冬：股票债券路各异--资产现金命不同

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　　股市经历了一场信用收缩所带来的暴风骤雨之后，四月份迎来了1987年股灾后最大的单月反弹，然后在五月份第一天摔了一个大马趴，跌掉了四月最后一周的所有进账。两个人的谈话和两家公司的业绩，让美股感到颤栗。联储公开市场委员会入料没有作出政策调整，不过联储主席鲍威尔明言经济前景极度不明朗，美国经济在第二季度面临深度调整。美国总统特朗普接力恐吓市场，说要追究病毒源头，并审视不同政策选项“索偿”。同时，美国两家明星企业业绩不理想，美欧经济数据出现断崖式下跌，市场从流动性亢奋回归到经济现实，股市大幅下挫。国债市场相对稳定，公司债市场受到联储买盘的支持情绪良好。欧洲央行维持利率不变，美元指数反弹后回落，欧元走强，英镑更对美元一度暴拉170点。中美关系出现了新的不确定性，人民币离岸汇率曾一日跌500点。在石油市场，期货转仓展期结束之后，布伦特原油和WTI期货价格逐步正常化。黄金企稳1700关口，比特币逞强。

　　联储主席鲍威尔认为，美国经济W型复苏都可能过度乐观，不过市场经济学家对此意见分歧。在接受调查的华尔街经济学家中，不到一半认为U型复苏，五位预言V型，十位预言W型。市场走势同样分歧，股市似乎在赌经济快速复苏，而债市及商品市场则在赌长期低迷。笔者看来，真正的分歧在于对联储货币政策成效的判断。以目前联储已经公布的资产负债表扩张速度计算，到年底新增流动性相当于美国股市总市值的27%，所以股市乐观。然而，五个星期美国已经有3000万人失去工作，而他们收到的政府紧急救援不到原平均工资的一半，很快房租、车贷、信用卡透支都会出现问题。产业链阻断、收入预期下降对经济所带来的伤害，并非一朝一夕可以修复的。笔者看来，风险市场在未来相当时间会游荡于流动性亢奋和经济低迷现实之间，大起大落难以避免，二次探底的机会也高，第二底是否低过第一底则要看特朗普政府和联邦储备局的政治决心和安抚市场能力了。Sell in May，可能在今年再次出现。

　　据报德意志银行计划对个人储蓄征收负利率，在全球大银行中，这是第一家对个人储户开征负利率的，相信在未来还会有其他银行跟进。欧洲日本早已进入零利率时代了，一场疫情将美国资金成本也推向了零。中国的利率相对较高，不过也从历史平均水平辗转下滑，趋向于零恐怕是时间的问题。世界各大国全部处在财政赤字状态，应对疫情所带来的严峻经济挑战，惟有实施非常的财政扩张政策，而此惟有依靠央行发行货币认购。财政货币联手救市，是此次危机处理的一个重要特征，并开了一个政策先河。有了第一次，就会有第二次第三次，超低利率环境可能持续相当一段时间。超低利率环境下，银行储蓄可能不断贬值。资产为王、现金为寇，或许成为一个时代的标志。

　　本周焦点：美国巨企的盈利和就业数字，非农就业四月份预计下降25M，为08年金融危机时最差月份的13倍；时薪可能有所增加，不过那是因为低薪岗位全部消失了。欧洲的工业生产和零售数字估计一片惨淡，中国的财新PMI则有明显改善。英格兰银行不会有政策举措，不过言辞预计温和鸽派。